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關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論及其影響因素的探討
摘要：在現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中，公司的資本結(jié)構(gòu)不再僅僅是融資渠道和融資成本的問題，它已經(jīng)成為公司治理的重點(diǎn)，深刻的影響著公司的治理結(jié)構(gòu)及其長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)學(xué)家和公司管理者探討的重點(diǎn)問題。本文對(duì)資本結(jié)構(gòu)的探討主要集中在兩個(gè)方面，首先對(duì)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行闡述，然后時(shí)影響公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實(shí)因素進(jìn)行分析，希望襯企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定提供幫助。
關(guān)健詞：資本結(jié)構(gòu) 公司治理 MM理論
現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)包括資本結(jié)構(gòu)、所有制、治理機(jī)制、董事會(huì)以及經(jīng)理機(jī)制等，其中，資本結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)和根據(jù)，在很大程度上影響著公司治理結(jié)構(gòu)的水平和優(yōu)化程度。作為資本結(jié)構(gòu)主體的股東和債權(quán)人在公司治理中相互制約和依存，在公司治理中發(fā)揮重要的作用。
一、資本結(jié)構(gòu)概述
企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要資本，資本的來源包括權(quán)益資本和債務(wù)資本，兩種資本形式有其各自的優(yōu)勢(shì):如權(quán)益資本具有不用償還性以及只有公司盈利才分配股息或紅利、不需要支付利息等優(yōu)勢(shì)，而債務(wù)資本則具有利息稅前支付的減稅優(yōu)勢(shì)和杠桿效應(yīng)。企業(yè)總的資本如何在權(quán)益資本和債務(wù)資本之間分配，即權(quán)益資本和債務(wù)資本在企業(yè)總資本中所占的比例就是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)問題。
狹義的資本結(jié)構(gòu)中不包括短期負(fù)債，因?yàn)閺莫M義方面講，只有民期負(fù)債才一具有負(fù)債約束及稅收優(yōu)惠的功能，資本結(jié)構(gòu)就僅僅指權(quán)益資本和長(zhǎng)期負(fù)債之間的比例關(guān)系;但廣義的資本結(jié)構(gòu)認(rèn)為短期負(fù)債同樣使企業(yè)資金來源的一部分，應(yīng)當(dāng)包含到資本結(jié)構(gòu)當(dāng)中。從我國(guó)的實(shí)際情況來看，企業(yè)短期負(fù)債的循環(huán)使用使得短期負(fù)債成為實(shí)質(zhì)上的長(zhǎng)期負(fù)債，具有了長(zhǎng)期負(fù)債的功能，因此筆醬認(rèn)為，我國(guó)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)采用廣義的概念，是指包括短期負(fù)債在內(nèi)的所有資金來源的比例關(guān)系。
二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論闡述
20實(shí)際50年代之前，有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的理論并沒有形成完整的體系，基本上是對(duì)事實(shí)的簡(jiǎn)單陳述和總結(jié)。直到1952年，美國(guó)財(cái)務(wù)學(xué)家Durand對(duì)傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行了總結(jié)，系統(tǒng)的提出了資本結(jié)構(gòu)的三種理淪:凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收益理論和折衷理論，其中凈收益理論認(rèn)為，為了降低企業(yè)的加權(quán)資本成本，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是是采用100%的負(fù)債率;凈營(yíng)業(yè)收益理淪認(rèn)為，企業(yè)的負(fù)債增加會(huì)導(dǎo)致權(quán)益成本的增加，因此企業(yè)的加權(quán)平均資本成本總是固定，不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu);折衷理論認(rèn)為企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是存在的，受企業(yè)重重實(shí)際因素的影響，最優(yōu)的負(fù)債率介于0和1之間。20世紀(jì)50年代以來，經(jīng)濟(jì)學(xué)家采用經(jīng)濟(jì)學(xué)分析方法和技術(shù)，對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行了深人的研究，有代表性的理論有MM理論、權(quán)衡理論和信息傳遞理論等。
(一)MM理論
經(jīng)濟(jì)學(xué)家Mocligliani和Miller于1958年提出了最初的MM理論，將市場(chǎng)均衡理論運(yùn)用到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究中，標(biāo)志著現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開端。最初的MM理論是在假設(shè)泥企業(yè)所得稅和個(gè)月聽得稅的基礎(chǔ)日是出的，Modigliarii和Miller利用無套利機(jī)制進(jìn)行淪證，得出MM第一定理:任何企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)受到其資本結(jié)構(gòu)的影響，資本成本完全獨(dú)立于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，這個(gè)結(jié)論與凈營(yíng)業(yè)收益理論具有相似性，之后的MM第二定理和第三定理分別司每股股票的預(yù)期收益率和公司投資決策的選擇點(diǎn)進(jìn)行了論述。
之后，Modigliani和Miller放寬最初的MM理論的假設(shè)條件，將企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅引人到MM理論中，使得MM理論更加與企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況相符合。單純引人企業(yè)所得稅的MM理淪認(rèn)為，由于負(fù)債的稅盾效應(yīng)，企業(yè)采用100%的負(fù)債式融資模式時(shí)，融資的資本成本達(dá)到最低，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)就是完全舍棄權(quán)益資本，與傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論中的凈收益理論相類似。同時(shí)待.企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅考慮到 MM理論中，對(duì)企業(yè)債權(quán)人的利息收人征收個(gè)人所得稅，這使得債權(quán)人要求更高的投資報(bào)酬率，從而在一定程度上抵減了債務(wù)融資的稅盾效應(yīng)，在明確的累進(jìn)制稅率制度下，可以訓(xùn)算出平衡的負(fù)債權(quán)益比率。
(二〕權(quán)衡理論
權(quán)衡理論是由經(jīng)濟(jì)學(xué)家Bradley和Jarrell提出的。所謂權(quán)衡，就是在負(fù)債的成本和收益之間進(jìn)行權(quán)衡，以確定合理的負(fù)債規(guī)模，從而形成最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)增加負(fù)債可以產(chǎn)生稅盾效應(yīng)，減少企業(yè)的資本成本，但負(fù)債的增加也增加了企業(yè)破產(chǎn)的概率，如果把這種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化，這就是負(fù)債的成本，當(dāng)企業(yè)過度依賴負(fù)債進(jìn)行融資時(shí)，負(fù)債的成本就會(huì)抵消掉稅盾的效應(yīng)，使得企業(yè)的資本成本上升，因此，就需要在負(fù)債的收益和成本之間進(jìn)行權(quán)衡，選擇做合適的負(fù)債規(guī)模，權(quán)衡出企業(yè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。
權(quán)衡理論進(jìn)一步發(fā)展，負(fù)債的成本擴(kuò)大到代理成本和非負(fù)債利益損失等方面，而負(fù)債的收益不僅包括稅盾效應(yīng)，而且包含非負(fù)債稅收利益(如折舊的稅收效益)，這樣就使得權(quán)衡理論更加的切合實(shí)際，更好的在企業(yè)的實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中進(jìn)行應(yīng)用。
(三)信息傳遞理論
信息傳遞理論研究在企業(yè)管理者與投資者之間存在信息不對(duì)稱的情況下，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系問題，該理論認(rèn)為，企業(yè)價(jià)值與負(fù)債率的高低呈正相關(guān)的關(guān)系。經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ross認(rèn)為，在管理者持有股權(quán)以及管理者為風(fēng)險(xiǎn)厭惡者的假設(shè)下，如果企業(yè)管理者提高企業(yè)的負(fù)債率，那么他所持有的股權(quán)在企業(yè)急股權(quán)中的比例上升，那么企業(yè)管理者將面臨更大的他所要規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)管理者只有在他所管理的企業(yè)價(jià)值較大時(shí)才’會(huì)這么做，價(jià)值較小的企業(yè)管理者是不會(huì)冒著破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)提高企業(yè)負(fù)債率的。因此，在信息不對(duì)稱的情況下，高負(fù)債率向投資者傳遞的是企業(yè)價(jià)值較大的信號(hào)，企業(yè)價(jià)值與負(fù)債率的高低呈正相關(guān)的關(guān)系。
三、企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素分析
現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論雖然已經(jīng)形成較完整的理論體系，但它僅僅是從理論上進(jìn)行分析，并且各理論往往偏重于影響資本結(jié)構(gòu)的一個(gè)因素，而企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)境是復(fù)雜的，影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素也是錯(cuò)綜復(fù)雜的，因此需要從宏觀、中觀以及微觀等各個(gè)方面進(jìn)行分析。
(一)宏觀經(jīng)濟(jì)因素
宏觀經(jīng)濟(jì)因素是指一國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體發(fā)展?fàn)顩r和國(guó)民收入水平，影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的宏觀經(jīng)濟(jì)因素主要包括經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、資本市場(chǎng)狀況以及通貨膨脹等。如果一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好，在經(jīng)濟(jì)周期中處于復(fù)蘇或者繁榮階段，企業(yè)的供求旺盛，處于較好的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)境中，企業(yè)對(duì).資金的需求就旺盛，會(huì)間接地影響到企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。但當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)處于蕭條階段時(shí)，大多數(shù)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境中，為了維持生存，企業(yè)一般會(huì)盡量的減少對(duì)外負(fù)債規(guī)模，以免因?yàn)榱鲃?dòng)性短缺而破產(chǎn)倒閉。
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