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論企業(yè)并購(gòu)中盡職調(diào)查的誤區(qū)
論文關(guān)鍵詞：并購(gòu) 盡職 風(fēng)險(xiǎn)
論文摘要：企業(yè)并購(gòu)作為21世紀(jì)的重要方式，在全球發(fā)展中發(fā)揮著重要作用。然而失敗的并購(gòu)案例時(shí)有發(fā)生，其中最主要的原因之一就是欠缺一個(gè)合格的盡職調(diào)查。本文詳細(xì)分析了盡職調(diào)查工作中的誤區(qū)，以期對(duì)今后的并購(gòu)案例有所啟示。
并購(gòu)是指一個(gè)企業(yè)購(gòu)買(mǎi)其它企業(yè)全部或部分股權(quán)以獲得該企業(yè)的控制權(quán)，從而導(dǎo)致企業(yè)合并或兼并的商業(yè)行為。企業(yè)并購(gòu)不僅是實(shí)現(xiàn)企業(yè)改造、產(chǎn)權(quán)重組、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要方式，更是實(shí)現(xiàn)企業(yè)資源在范圍內(nèi)重新有效配置的重要手段。我國(guó)加入WTO后經(jīng)濟(jì)化進(jìn)程的進(jìn)一步加快，企業(yè)并購(gòu)作為企業(yè)謀生存、求發(fā)展的手段，以前所未有的規(guī)模、速度和方式，得到了巨大的發(fā)展。
盡管目前并購(gòu)案創(chuàng)下最高水平，但從國(guó)內(nèi)外并購(gòu)案實(shí)證分析看，近60%到80%的案件是失敗的，或者說(shuō)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)�；仡欉@些失敗的案例，大部分失敗都有一個(gè)共同的特征，即欠缺一個(gè)合格的盡職調(diào)查，絕大多數(shù)并購(gòu)項(xiàng)目盡職調(diào)查只是流于形式，沒(méi)有起到應(yīng)有的作用。
企業(yè)并購(gòu)中盡職調(diào)查的內(nèi)涵
盡職調(diào)查又稱(chēng)謹(jǐn)慎性調(diào)查，是指投資人在與目標(biāo)企業(yè)達(dá)成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對(duì)目標(biāo)企業(yè)一切與本次投資有關(guān)的事項(xiàng)進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查、資料分析的一系列活動(dòng)。盡職調(diào)查內(nèi)容一般包括目標(biāo)企業(yè)所在行業(yè)研究、企業(yè)所有者、歷史沿革、資源、與銷(xiāo)售、研究與開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)與服務(wù)、采購(gòu)、與監(jiān)管、與、、管理信息系統(tǒng)等。
在資本市場(chǎng)上，按照調(diào)查行為主體的不同，盡職調(diào)查一般可以分為法律盡職調(diào)查、會(huì)計(jì)師的財(cái)務(wù)盡職調(diào)查和技術(shù)盡職調(diào)查、營(yíng)業(yè)運(yùn)作盡職調(diào)查等等，最普遍的是財(cái)務(wù)盡職調(diào)查和法律盡職調(diào)查。
從買(mǎi)方的角度來(lái)講，盡職調(diào)查即為風(fēng)險(xiǎn)管理。在企業(yè)并購(gòu)的商業(yè)活動(dòng)中，買(mǎi)方和賣(mài)方對(duì)目標(biāo)公司的信息掌握程度是不對(duì)等的。賣(mài)方通常對(duì)將要出售的股權(quán)及相關(guān)情況非常清楚，而買(mǎi)方對(duì)該信息知悉程度遠(yuǎn)不如賣(mài)方。所以，買(mǎi)方委托及會(huì)計(jì)師對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行各方面的調(diào)查，其目的是盡可能地發(fā)現(xiàn)他們要購(gòu)買(mǎi)股份公司的全部情況，以便幫助他們決定是否繼續(xù)進(jìn)行并購(gòu)。
盡職調(diào)查的范圍很廣，調(diào)查對(duì)象的規(guī)模亦千差萬(wàn)別，而且買(mǎi)賣(mài)雙方所處的地位不同，盡職調(diào)查的流程也可能不盡相同。雖然每一個(gè)盡職調(diào)查項(xiàng)目均是獨(dú)一無(wú)二的，但還是有一些常用的慣例可以參考。而成功的法律盡職調(diào)查一方面可在一定程度上改變雙方信息不對(duì)稱(chēng)的不利狀況，另一方面又可以明確存在哪些風(fēng)險(xiǎn)和法律問(wèn)題，雙方可就客觀存在的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)由哪方承擔(dān)進(jìn)行談判，事先明確雙方的權(quán)利和義務(wù)。與此同時(shí)，賣(mài)方也可以更加有效地甄別投資者與投機(jī)者，戰(zhàn)略投資者可以主動(dòng)決定在何種條件下繼續(xù)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，從而為實(shí)際進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)奠定成功基礎(chǔ)。
盡職調(diào)查的主要內(nèi)容和過(guò)程
(一)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查
在整個(gè)盡職調(diào)查體系中，財(cái)務(wù)盡職調(diào)查主要是指由財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)人員針對(duì)目標(biāo)企業(yè)中與投資有關(guān)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行審閱、分析等調(diào)查活動(dòng)。在調(diào)查過(guò)程中，財(cái)務(wù)專(zhuān)業(yè)人員一般會(huì)用到以下一些基本方法審閱，即通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表及其它財(cái)務(wù)資料的審閱，發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵及重大財(cái)務(wù)因素；分析，如趨勢(shì)分析、結(jié)構(gòu)分析等，對(duì)各種渠道取得的資料進(jìn)行分析，以便發(fā)現(xiàn)異常及重大問(wèn)題；訪(fǎng)談，與企業(yè)內(nèi)部各層級(jí)、各職能人員，以及中介機(jī)構(gòu)的充分溝通，小組內(nèi)部溝通，調(diào)查小組成員來(lái)自不同背景及專(zhuān)業(yè)，其相互溝通也是達(dá)成調(diào)查目的的方法。
盡職中，最易產(chǎn)生的缺陷在于調(diào)查人員不了解行業(yè)慣例，不熟悉操作，無(wú)法掌握企業(yè)運(yùn)作中的某些企業(yè)特有的情況，對(duì)一些事情無(wú)法做出合理的判斷。比如在年中對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查時(shí)，目標(biāo)企業(yè)為了虛增利潤(rùn)，對(duì)未報(bào)銷(xiāo)的銷(xiāo)售費(fèi)用，如外出人員差旅費(fèi)等沒(méi)有計(jì)提足額準(zhǔn)備，而調(diào)查人員對(duì)預(yù)提費(fèi)用是否充足，在較短的盡職調(diào)查時(shí)間內(nèi)，很難做出合理判斷，為并購(gòu)后的企業(yè)運(yùn)作帶來(lái)潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患。
(二)盡職調(diào)查
法律盡職調(diào)查一般需開(kāi)展下面工作對(duì)目標(biāo)公司合法性和發(fā)展過(guò)程的調(diào)查；對(duì)目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況的法律調(diào)查；對(duì)目標(biāo)公司或有負(fù)債的調(diào)查；對(duì)目標(biāo)公司規(guī)章制度的調(diào)查；對(duì)目標(biāo)公司現(xiàn)有人員狀況的調(diào)查；對(duì)目標(biāo)公司各種法律的調(diào)查。上述工作的每一方面又都可以列出具體的調(diào)查細(xì)目和子細(xì)目。目前公司并購(gòu)主要是以善意并購(gòu)的形式出現(xiàn)，在并購(gòu)雙方相互配合的情況下，并購(gòu)方可列出詳細(xì)的應(yīng)由被并購(gòu)方提供的法律文件清單，并在被并購(gòu)方移交時(shí)雙方具體簽收。上述清單一般包括下列法律文件：所有公司章程及章程性文件；公司主要出資者名單及出資證明；所有不動(dòng)產(chǎn)、資金、各種權(quán)利及主要?jiǎng)赢a(chǎn)的產(chǎn)權(quán)、使用權(quán)、權(quán)利憑證；目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表、報(bào)告、驗(yàn)資報(bào)告、銷(xiāo)售明細(xì)、固定資產(chǎn)明細(xì)、存貨明細(xì)、對(duì)帳單等所有反映目標(biāo)公司財(cái)務(wù)狀況的；目標(biāo)公司的所有合同。
從以上法律調(diào)查范圍及調(diào)查文件清單可以看出，進(jìn)行的盡職調(diào)查是由一系列持續(xù)的活動(dòng)所組成的，不僅涉及公司信息的收集，還涉及律師如何利用專(zhuān)業(yè)知識(shí)及商業(yè)知識(shí)去分析和查實(shí)有關(guān)信息。
但在實(shí)踐中，律師更容易依賴(lài)證據(jù)，也就是文件的完整性、合法性，而忽視從商業(yè)角度進(jìn)行審慎判斷，這恰恰是法律盡職調(diào)查容易產(chǎn)生缺陷的原因。比如筆者接觸過(guò)這樣的案例，律師查驗(yàn)?zāi)繕?biāo)企業(yè)商標(biāo)各種手續(xù)后，認(rèn)定商標(biāo)所有權(quán)沒(méi)有爭(zhēng)議，但實(shí)際上由于我國(guó)法律制度的不完善，仍有可能在以后被提出質(zhì)疑。在這種情況下，如果法律盡職調(diào)查人員能夠從商業(yè)角度判斷是能夠發(fā)現(xiàn)蛛絲馬跡的，從而避免并購(gòu)后給并購(gòu)方帶來(lái)的損失。
盡職調(diào)查中的誤區(qū)
(一)法律盡職調(diào)查與財(cái)務(wù)盡職調(diào)查并行
并購(gòu)中的盡職調(diào)查包括資料的搜集、權(quán)責(zé)的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機(jī)構(gòu)的聘請(qǐng)，它貫穿于整個(gè)并購(gòu)過(guò)程，主要目的是防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)查與證實(shí)重大信息。
要進(jìn)行非常詳盡的調(diào)查是需要相當(dāng)多的時(shí)間和投入的，而這是委托人的交易時(shí)限和所不能承受的。但是調(diào)查范圍過(guò)小則不足以達(dá)到調(diào)查目的。因此，法律與財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的工作范圍必須明確。律師及師應(yīng)當(dāng)根據(jù)具體交易的性質(zhì)、委托人的具體交易目的、交易時(shí)間表、工作成本、對(duì)被調(diào)查對(duì)象的熟悉程度等具體個(gè)案因素，與委托人共同協(xié)商明確調(diào)查范圍，并在律師、會(huì)計(jì)師聘用委托協(xié)議書(shū)中約定調(diào)查范圍、委托目的、工作時(shí)間、委托事項(xiàng)或調(diào)查范圍變更等內(nèi)容。
實(shí)踐中，為了提高效率，節(jié)約成本，取得更好調(diào)查效果，通常是法律盡職調(diào)查與財(cái)務(wù)盡職調(diào)查并行，律師和會(huì)計(jì)師是共同參與企業(yè)并購(gòu)的中介機(jī)構(gòu)，二者在某些方面存在交叉和協(xié)作。但是，需要特別注意的是因兩者的調(diào)查范圍不同，兩者對(duì)同一事實(shí)調(diào)查角度也不同，需要彼此相互密切配合，取長(zhǎng)補(bǔ)短，否則容易在以下方面產(chǎn)生調(diào)查缺陷：
財(cái)務(wù)人員做財(cái)務(wù)調(diào)查時(shí)，對(duì)所涉及的法律問(wèn)題不敏感，或者不善于主動(dòng)尋求律師協(xié)助。例如測(cè)算核定目標(biāo)企業(yè)利潤(rùn)時(shí)，該目標(biāo)企業(yè)是依據(jù)委托加工合同生產(chǎn)并收取貼牌費(fèi)，進(jìn)行財(cái)務(wù)調(diào)查時(shí)沒(méi)有什么疑問(wèn)，但事實(shí)上這個(gè)委托加工合同在法律上存在的合法性是受到質(zhì)疑的。如果財(cái)務(wù)人員不能尋求律師協(xié)助識(shí)別這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，那么對(duì)目標(biāo)公司未來(lái)的利潤(rùn)預(yù)測(cè)的可信度將大大降低。
同樣，律師對(duì)公司經(jīng)營(yíng)、業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)領(lǐng)域中的法律問(wèn)題和法律風(fēng)險(xiǎn)也可能不夠敏感或不熟悉，在調(diào)查范圍和調(diào)查方法上設(shè)計(jì)有缺陷，極有可能導(dǎo)致調(diào)查結(jié)果的不準(zhǔn)確。部分調(diào)查工作的性質(zhì)兼具法律和財(cái)務(wù)性質(zhì)，工作范圍劃分不明確。例如，應(yīng)收賬款的準(zhǔn)確性應(yīng)由會(huì)計(jì)師負(fù)責(zé)審定，產(chǎn)生這筆應(yīng)收賬款的銷(xiāo)售合同的合法性由律師審核，但對(duì)合同的真實(shí)性由誰(shuí)負(fù)責(zé)向第三方核實(shí)則存在爭(zhēng)議。
正確把握法律盡職調(diào)查與財(cái)務(wù)盡職調(diào)查的關(guān)系，有效發(fā)揮總協(xié)調(diào)人的作用及強(qiáng)化各個(gè)調(diào)查小組負(fù)責(zé)人的協(xié)調(diào)意識(shí)，是化解這些風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法。
(二)不了解并購(gòu)真實(shí)目的
任何交易，都有其交易目的。這些交易目的或動(dòng)機(jī)，有些是可以通過(guò)與收購(gòu)方的層座談了解到，有些可能了解不到，或不能親自得到管理層的首肯，需要做盡職人員根據(jù)交易行為做出獨(dú)立的商業(yè)判斷，根據(jù)這個(gè)判斷，再結(jié)合盡職調(diào)查結(jié)果，幫助收購(gòu)方取得主動(dòng)。如果忽視了并購(gòu)真實(shí)目的，而作盡職調(diào)查，很可能對(duì)并購(gòu)后的收購(gòu)方帶來(lái)致命缺陷。在這一點(diǎn)上，無(wú)論是、還是其它方面的專(zhuān)項(xiàng)調(diào)查，都有可能產(chǎn)生缺陷。
在盡職調(diào)查實(shí)踐中，曾經(jīng)有過(guò)這樣的先例。盡職調(diào)查人員被告知并購(gòu)的主要目的是通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)公司，補(bǔ)充自己的產(chǎn)品系列，提高產(chǎn)品占有率。法律盡職調(diào)查人員認(rèn)為目標(biāo)公司合法成立，有效續(xù)存，法律地位明確。技術(shù)調(diào)查人員認(rèn)為目標(biāo)公司技術(shù)先進(jìn)，產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定可靠。財(cái)務(wù)調(diào)查人員認(rèn)為目標(biāo)公司產(chǎn)品盈利能力強(qiáng)，有市場(chǎng)空間。以上調(diào)查都表明此次并購(gòu)能夠成功實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)的可能性很大。但事實(shí)上，收購(gòu)公司的真實(shí)目的是利用目標(biāo)公司的現(xiàn)有銷(xiāo)售渠道，推銷(xiāo)一種新型產(chǎn)品。收購(gòu)公司之所以不愿透漏其真實(shí)交易目的，是因?yàn)槭召?gòu)公司擔(dān)心一旦這個(gè)目標(biāo)被泄漏后，目標(biāo)公司會(huì)提高價(jià)值談判砝碼，所以保守了這個(gè)秘密。但實(shí)際上，目標(biāo)公司的現(xiàn)有銷(xiāo)售渠道根本不適合推廣其新產(chǎn)品，造成了以后的并購(gòu)失敗。
由此可以看出，出于種種原因考慮，收購(gòu)公司不一定告知盡職調(diào)查人員真實(shí)并購(gòu)目的，或者也可能不清楚并購(gòu)目的。這就要求盡職調(diào)查人員對(duì)收購(gòu)及被收購(gòu)方雙方的商業(yè)模式有所研究了解，幫助收購(gòu)方分析其并購(gòu)目的，或根據(jù)雙方交易特點(diǎn)，獨(dú)立判斷出交易可能目的，對(duì)收購(gòu)方將來(lái)可能遇到的各種風(fēng)險(xiǎn)做出提示。
(三)不理解商業(yè)運(yùn)作模式
無(wú)論是財(cái)務(wù)盡職調(diào)查、法律盡職調(diào)查，還是營(yíng)運(yùn)運(yùn)作盡職調(diào)查，都需要盡職調(diào)查人員很好解被調(diào)查目標(biāo)公司的商業(yè)模式，運(yùn)作方式及行業(yè)特點(diǎn)，特別是目標(biāo)公司商業(yè)運(yùn)作模式存在的合理性、特殊性及其存在的潛在可能的變化及導(dǎo)致這些可能變化的原因。因?yàn)椋瑔为?dú)從法律角度來(lái)看，目標(biāo)公司可能不存在問(wèn)題，但一旦被放在特殊商業(yè)模式下則可能產(chǎn)生問(wèn)題。反之，目標(biāo)公司目前存在某些問(wèn)題或劣勢(shì)，但如果放在整個(gè)商業(yè)模式背景下考察，可能不是問(wèn)題或劣勢(shì)。其它單項(xiàng)盡職調(diào)查，如財(cái)務(wù)盡職調(diào)查、技術(shù)盡職調(diào)查，也都存在同樣問(wèn)題。
在盡職調(diào)查實(shí)踐中，曾有過(guò)這樣的案例，目標(biāo)公司是一家企業(yè)的產(chǎn)品獨(dú)家代理銷(xiāo)售公司，在財(cái)務(wù)盡職調(diào)查中，認(rèn)定其利潤(rùn)收入穩(wěn)定可靠；市場(chǎng)盡職調(diào)查中，認(rèn)定其網(wǎng)絡(luò)真實(shí)可靠；同時(shí)法律盡職調(diào)查中認(rèn)定其網(wǎng)絡(luò)有可靠的長(zhǎng)期穩(wěn)定合約作保證。一切調(diào)查都表明目標(biāo)公司可以依靠其基于合約維系的網(wǎng)絡(luò)，獲取穩(wěn)定的利潤(rùn)。但事實(shí)是整個(gè)網(wǎng)絡(luò)并不是依托所看到的合約來(lái)維系的，而是靠其代理的產(chǎn)品維系的，產(chǎn)品的供應(yīng)決定了整個(gè)網(wǎng)絡(luò)及目標(biāo)公司的利潤(rùn)。如果不能從這個(gè)商業(yè)運(yùn)作模式中發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，那么可想而知，以后對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值評(píng)估及談判，合約的簽訂都可能會(huì)對(duì)收購(gòu)公司產(chǎn)生不可估量的損失。
為避免此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，首先依靠投行有效發(fā)揮總協(xié)調(diào)作用同時(shí)也要注重各個(gè)專(zhuān)業(yè)盡職調(diào)查小組負(fù)責(zé)人發(fā)揮總協(xié)調(diào)作用。最重要的是，收購(gòu)公司作為行業(yè)內(nèi)人士必須親自參與，把各個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題放在整個(gè)商業(yè)模式下通盤(pán)考慮。
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