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公司反收購(gòu)的對(duì)策機(jī)制構(gòu)建及選擇
內(nèi)容摘要：隨著股權(quán)分置改革的完成和中國(guó)加進(jìn)WTO過(guò)渡期的結(jié)束，外資針對(duì)中國(guó)上市公司的收購(gòu)與吞并活動(dòng)進(jìn)進(jìn)到活躍的階段。如何構(gòu)建適用于我國(guó)目標(biāo)公司的反收購(gòu)對(duì)策體系己成為當(dāng)務(wù)之急。本文通過(guò)鑒戒和吸取西方公司的反收購(gòu)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，構(gòu)建出適用于我國(guó)公司特別是上市公司的涵蓋固本、預(yù)防、預(yù)警、快速反應(yīng)和反擊在內(nèi)的五種對(duì)策機(jī)制，并對(duì)常用的反收購(gòu)方法在我國(guó)的適用性題目上作了較全面的分析�！ ￡P(guān)鍵詞：反收購(gòu) 對(duì)策機(jī)制 構(gòu)建選擇隨著股權(quán)分置改革的完成和中國(guó)加進(jìn)WTO過(guò)渡期的結(jié)束，外資針對(duì)中國(guó)上市公司的收購(gòu)與吞并活動(dòng)進(jìn)進(jìn)到活躍的階段，在股權(quán)分置改革完成后的全流通的市場(chǎng)環(huán)境下，控制權(quán)市場(chǎng)價(jià)值體現(xiàn)與過(guò)往相比將會(huì)逐漸發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化，基于價(jià)值發(fā)現(xiàn)和產(chǎn)業(yè)整合的并購(gòu)將逐漸增多�！锻鈬�(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資治理辦法》于2006年3月1日起實(shí)施，外資可通過(guò)具有一定規(guī)模的中長(zhǎng)期戰(zhàn)略性并購(gòu)，投資于已完成股改公司和股改后新上市公司的A股股份。占有關(guān)統(tǒng)計(jì)，到2003年國(guó)內(nèi)22個(gè)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域已有七成被外資盡對(duì)控制，2005年八成以上大型超市被跨國(guó)公司收進(jìn)麾下。從最近的外資對(duì)中國(guó)企業(yè)的并購(gòu)案例中顯示，外資收購(gòu)目標(biāo)主要集中在中國(guó)各行業(yè)的領(lǐng)先企業(yè)，如凱雷收購(gòu)徐工機(jī)械、大摩、IFC投資海螺水泥、高盛收購(gòu)雙匯發(fā)展等。
外資對(duì)一些行業(yè)的壟斷，嚴(yán)重威脅國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全。如何構(gòu)建適用于我國(guó)目標(biāo)公司的反收購(gòu)對(duì)策體系己成為當(dāng)務(wù)之急。本文通過(guò)鑒戒和吸取西方公司的反收購(gòu)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，構(gòu)建出適用于我國(guó)公司特別是上市公司的涵蓋固本、預(yù)防、預(yù)警、快速反應(yīng)和反擊在內(nèi)的五種對(duì)策機(jī)制，并對(duì)常用的反收購(gòu)方法在我國(guó)的適用性題目上作了較全面的分析。
目標(biāo)公司反收購(gòu)對(duì)策體系的構(gòu)建
通過(guò)鑒戒和吸取西方公司的反收購(gòu)經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，并結(jié)合我國(guó)法律法規(guī)當(dāng)前的規(guī)定及其未來(lái)的發(fā)展趨向，本文設(shè)計(jì)了包括固本、預(yù)防、預(yù)警、快速反應(yīng)和反擊在內(nèi)的五個(gè)機(jī)制，各自應(yīng)用靈活，彼此職能分工明確、互相呼應(yīng)，涵蓋五層架構(gòu)的適用于我國(guó)公司特別是上市公司的具有重要應(yīng)用價(jià)值的反收購(gòu)對(duì)策體系。
�。ㄒ唬┕瘫緳C(jī)制(第一層防御)
公司反收購(gòu)的最佳預(yù)防戰(zhàn)略是致力于持續(xù)改善公司的經(jīng)營(yíng)治理，進(jìn)步公司經(jīng)濟(jì)效益，從而進(jìn)步每股收益，終極反映到的公司股價(jià)上，推動(dòng)公司股價(jià)上漲，減少價(jià)值被低估的可能性，增加收購(gòu)方的收購(gòu)難度。這一點(diǎn)對(duì)我國(guó)企業(yè)尤為重要。
（二）預(yù)防機(jī)制(第二層防御)
1.內(nèi)部防御。公司可以事先有選擇性地實(shí)施分類(lèi)董事會(huì)、超多數(shù)條款、分類(lèi)表決制、限制表決權(quán)、設(shè)定等待期以限制或延長(zhǎng)收購(gòu)方獲得公司的控制權(quán)；可以實(shí)施員工持股計(jì)劃和降落傘計(jì)劃以激勵(lì)公司員工和治理層，這樣一方面可以增強(qiáng)公司的凝聚力，另外在公司面臨被收購(gòu)時(shí)，可以獲得員工持股計(jì)劃的支持，也可以平衡公司、股東與治理層的利益；可以審時(shí)度勢(shì)地進(jìn)行股票回購(gòu)以減少公司價(jià)值被低估的可能性；可以設(shè)定公平價(jià)格條款，以便在公司面臨被收購(gòu)時(shí)為公司股東爭(zhēng)取公平的同一報(bào)價(jià)；另外，有條件的公司可以爭(zhēng)取在多個(gè)證券交易所上市特別是在海外上市以分散公司股權(quán)，從而增加收購(gòu)方獲取公司股份的難度。
2.外部防御。公司在日常運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中應(yīng)留意加強(qiáng)培養(yǎng)與股東和投資者之間的良好關(guān)系，以便在公司面臨被收購(gòu)時(shí)取得他們的認(rèn)同和支持；適時(shí)并恰當(dāng)?shù)貙⒐緫?zhàn)略和融資政策以及投資項(xiàng)目告知金融分析師，以便讓市場(chǎng)將這些信息反映到公司股價(jià)上，從而減少公司價(jià)值被低估的可能性；平時(shí)留意主動(dòng)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，平衡好公司、員工、供給商、消費(fèi)者、環(huán)境和社區(qū)之間的關(guān)系，展示良好的企業(yè)公民行為，進(jìn)步公司的社會(huì)形象，以便在公司面臨被收購(gòu)時(shí)能夠得到社會(huì)各方的聲援和支持；與業(yè)務(wù)關(guān)系聯(lián)系密切的公司建立制度以增加收購(gòu)方的收購(gòu)難度，即便公司面臨被收購(gòu)的命運(yùn)，相互持股的公司也能夠適時(shí)互相支援，不至于在慌亂之中倉(cāng)促地尋找“白衣騎士”。
�。ㄈ╊A(yù)警機(jī)制(第三層防御)
公司要經(jīng)常密切監(jiān)控不平常的股票買(mǎi)賣(mài)，要求表露買(mǎi)主身份，分析賣(mài)主之間可能的關(guān)系，看他們是否是潛伏的一致行動(dòng)人。公司必須時(shí)刻警惕，以把握事情發(fā)展的主動(dòng)權(quán)，在公司面臨被收購(gòu)時(shí)，做到處驚穩(wěn)定。
�。ㄋ模┛焖俜磻�(yīng)機(jī)制(第四層防御)
1.內(nèi)部反應(yīng)。目標(biāo)公司在面臨被收購(gòu)時(shí)可以通過(guò)采用資產(chǎn)重組、債務(wù)重組、治理層收購(gòu)、股票回購(gòu)、爭(zhēng)取本公司員工養(yǎng)老基金的支持、重估房地產(chǎn)無(wú)形資產(chǎn)和品牌等資產(chǎn)這一系列的對(duì)策作出相應(yīng)的反應(yīng)。
2.外部反應(yīng)。目標(biāo)公司直接與股東溝通、向股東許諾將來(lái)的股利會(huì)更高、尋找“白衣騎士”、發(fā)布貶低收購(gòu)者的文件、發(fā)布利潤(rùn)報(bào)告或盈利猜測(cè)、讓工人或工會(huì)以及顧客或供給商游說(shuō)反壟斷或治理部分，以爭(zhēng)取更多氣力的支持。
�。ㄎ澹┓磽魴C(jī)制(第五層防御)
目標(biāo)公司可以提起訴訟，采用帕克曼戰(zhàn)略反擊收購(gòu)方。以進(jìn)為退、以攻為守、虛實(shí)相間、奇正結(jié)合，才能做到進(jìn)退自如、運(yùn)籌帷握。
總之，固本、預(yù)防、預(yù)警、快速反應(yīng)和反擊這五個(gè)機(jī)制彼此職能分工明確，它們是互相呼應(yīng)、相輔相成的。目標(biāo)公司在日常運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中就應(yīng)當(dāng)樹(shù)立反收購(gòu)思想，靈活應(yīng)用這五個(gè)機(jī)制，才能有效地反收購(gòu)，切實(shí)走可持續(xù)發(fā)展之路。
目標(biāo)公司反收購(gòu)方法的適用性選擇
在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)成熟的西方國(guó)家，發(fā)展起來(lái)了很多反收購(gòu)方法，由于政治、經(jīng)濟(jì)和法律環(huán)境存在差異，這些反收購(gòu)方法，有的適用于我國(guó)，有的并不適用，在具體使用時(shí)要進(jìn)行適用性選擇。
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交叉持股或相互持股是指關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對(duì)方股權(quán)，并確保在出現(xiàn)敵意收購(gòu)時(shí)，不將手中的股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)赃_(dá)到防御敵意收購(gòu)的目的。交叉持股除了能起到反收購(gòu)效果外，它也有助于雙方公司形成穩(wěn)定、友好的貿(mào)易交易關(guān)系。
我國(guó)日前的法律沒(méi)有禁止上市公司間相互持股，因此，上市公司可以利用相互持股的方法，作為反收購(gòu)的預(yù)防措施。
（二）盡對(duì)多數(shù)條款
盡對(duì)多數(shù)條款是指在公司章程中規(guī)定，公司的合并需要獲得盡對(duì)多數(shù)的股東投贊成票，這個(gè)比例通常為80%，同時(shí)，對(duì)這一反收購(gòu)條款的修改也需要盡對(duì)多數(shù)的股東同意才能生效。敵意收購(gòu)者假如要獲得具有盡對(duì)多數(shù)條款公司的控制權(quán)，需要持有公司很大比例的股權(quán)，這在一定程度上增加了收購(gòu)的本錢(qián)和收購(gòu)難度。
《公司法》和《上市公司章程指引》鼓勵(lì)盡對(duì)多數(shù)條款，如《公司法》第106條規(guī)定：“股東大會(huì)對(duì)公司合并、分立或解散公司作出決議，必須經(jīng)出席會(huì)議的股東所持表決權(quán)的2/3以上通過(guò)”，第107條規(guī)定：“修改章程必須經(jīng)出席股東大會(huì)的股東所持表決權(quán)的2/3以上通過(guò)”。
�。ㄈ┙德鋫阌�(jì)劃
公司收購(gòu)?fù)鶎?dǎo)致目標(biāo)公司的治理職員被解職，普通員工也可能被解雇。為了解除治理職員及員工的這種后顧之憂，美國(guó)有很多公司采用金色降落傘、灰色降落傘和錫降落傘的做法。金色降落傘是指，由目標(biāo)公司股東大會(huì)和董事會(huì)作出決議或目標(biāo)公司與治理層簽訂協(xié)議，當(dāng)目標(biāo)公司被購(gòu)并接管，其董事及高層治理者被解職時(shí)，可一次性領(lǐng)到巨額的補(bǔ)償金(解職費(fèi))。該項(xiàng)收益就像一把降落傘讓高層治理者從高高的職位上安全下來(lái)，故名降落傘計(jì)劃。灰色降落傘和錫降落傘，適用于一般治理者和普通員工。從反收購(gòu)效果的角度來(lái)說(shuō)，降落傘計(jì)劃，能夠加大收購(gòu)本錢(qián)或增加目標(biāo)公司現(xiàn)金支出從而阻礙購(gòu)并。
我國(guó)對(duì)并購(gòu)后的目標(biāo)公司人事安排和待遇無(wú)明文規(guī)定，引進(jìn)降落傘計(jì)劃，可能導(dǎo)致變相瓜分公司資產(chǎn)或國(guó)有資產(chǎn)，損公肥私；亦不利于鞭策企業(yè)治理層努力工作和勤勉盡職。宜從社會(huì)保險(xiǎn)的角度解決目標(biāo)公司治理層及職工的生活保障題目。
（四）邀請(qǐng)“白衣騎士”
當(dāng)遭到敵意收購(gòu)時(shí)，被收購(gòu)公司可以尋找一家善意的合作公司(即所謂的“白衣騎士”)以更高的價(jià)格向其發(fā)出收購(gòu)要約，以挫敗敵意的收購(gòu)者。這種反收購(gòu)一般會(huì)引發(fā)異常激烈的收購(gòu)戰(zhàn)，被收購(gòu)公司的股票價(jià)格明顯上升，加大了收購(gòu)本錢(qián)，可能使敵意收購(gòu)者知難而退。該計(jì)劃的關(guān)鍵是是否有人愿意充當(dāng)白衣騎士來(lái)承擔(dān)更高的收購(gòu)價(jià)格。通常，假如敵意收購(gòu)者的收購(gòu)出價(jià)不是很高，那么目標(biāo)公司被“白衣騎士”拯救的可能性是很大的。
從目前的法規(guī)看，中國(guó)證券市場(chǎng)治理者還是比較傾向于這種反收購(gòu)策略的，由于這將帶來(lái)收購(gòu)竟?fàn)�，有利于保護(hù)全體股東的利益。
�。ㄎ澹┦召�(gòu)收購(gòu)者(又稱(chēng)“帕克曼”防御)
公司在遭到收購(gòu)襲擊的時(shí)候，不是被動(dòng)地防守，而是以攻為守、以進(jìn)為退，它或者反過(guò)來(lái)對(duì)收購(gòu)者提出還盤(pán)而收購(gòu)收購(gòu)方公司，或者以出讓本公司的部分利益，包括出讓部分股權(quán)為條件，策動(dòng)與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購(gòu)收購(gòu)方股份。這是一種非常殘酷的反收購(gòu)手段，只適用于那些實(shí)力雄厚、融資渠道廣泛的公司，假如雙方實(shí)力相當(dāng)，結(jié)果可能是兩敗俱傷。
我國(guó)目前的法規(guī)沒(méi)有禁止上市公司采用“帕克曼”防御，因此，上市公司可以利用該方法，作為反收購(gòu)的措施。
參考文獻(xiàn)：
1.顧功耘.公司法[M].北京大學(xué)出版社，2004
2.范如國(guó).企業(yè)并購(gòu)理論[M].武漢大學(xué)出版社，2000
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