國(guó)開(kāi)行金融債的品種創(chuàng)新

國(guó)開(kāi)行金融債的品種創(chuàng)新 國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)開(kāi)行”）是我國(guó)人民幣債券市場(chǎng)上僅次于財(cái)政部的的第二大發(fā)行體。從1998年起，國(guó)開(kāi)行開(kāi)始采用市場(chǎng)化招投標(biāo)方式發(fā)行人民幣金融債，不斷進(jìn)行債券品種和發(fā)行方式的創(chuàng)新探索。例如，國(guó)開(kāi)行率先在國(guó)內(nèi)推出20年期和30年期長(zhǎng)期品種，形成了時(shí)間跨度從3個(gè)月到30年的銀行間市場(chǎng)收益率曲線；在招標(biāo)方式上，當(dāng)預(yù)測(cè)市場(chǎng)對(duì)當(dāng)期債券需求較小時(shí)，采用荷蘭式招標(biāo)，而當(dāng)預(yù)測(cè)市場(chǎng)需求較大時(shí)采用美國(guó)式招標(biāo)，以減少利率被聯(lián)手操縱的可能性，使中標(biāo)利率盡可能反映債券的真實(shí)價(jià)值。

　　一、國(guó)開(kāi)行近年來(lái)引入的主要?jiǎng)?chuàng)新品種

　�。ㄒ唬└�動(dòng)利率債券

　　國(guó)開(kāi)行自1999年3月在銀行間債券市場(chǎng)推出國(guó)內(nèi)首支浮動(dòng)利率債券以來(lái)，至今已發(fā)行23期，期限為10年和7年兩種。在1999年和2000年，浮息債是國(guó)開(kāi)行的主要發(fā)行品種。

　　國(guó)開(kāi)行浮息債的利率按年浮動(dòng)，各計(jì)息年度票面利率以該年度首日金融機(jī)構(gòu)一年期定期存款利率為基準(zhǔn)加上固定的基本利差。當(dāng)預(yù)期未來(lái)利率將下調(diào)時(shí)，發(fā)行浮動(dòng)利率債能使發(fā)行人節(jié)約成本，例如當(dāng)金融機(jī)構(gòu)一年期存款利率由1998年12月的3.78%降到1999年6月的2.25%后，國(guó)開(kāi)行1999年3月發(fā)行的第一期浮息債的票面利率就由第一年的4.945%降低到第二年的3.415%，僅第二年就減少利息支付1.53億元。同時(shí)，浮動(dòng)利率債券也使投資者在利率上升階段的收益增加。

　�。ǘ�）投資人選擇權(quán)債券

　　國(guó)開(kāi)行于2002年4月首次招標(biāo)發(fā)行了20年期固定利率投資人選擇權(quán)債券，債券持有人可選擇在第10年首日由發(fā)行人以本金全部或部分贖回債券。

　　當(dāng)在持有期內(nèi)市場(chǎng)利率大幅上升，或投資人找到更好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，投資人可要求發(fā)行人將債券按面值提前贖回，因此這種債券給予投資人一個(gè)歐式期權(quán)，使投資人在對(duì)其資產(chǎn)的期限管理上更加靈活。顯然，投資人需為這個(gè)期權(quán)支付成本，例如國(guó)開(kāi)行該期投資人選擇權(quán)債券的中標(biāo)利率比當(dāng)時(shí)20年期普通金融債的二級(jí)市場(chǎng)收益率低85個(gè)基點(diǎn)，比10年期普通金融債的收益率還低15個(gè)基點(diǎn)。

　�。ㄈ�）發(fā)行人選擇權(quán)債券

　　自2002年6月首次推出以來(lái)，國(guó)開(kāi)行至今已發(fā)行了三期10年期發(fā)行人普通選擇權(quán)金融債（02國(guó)開(kāi)06、02國(guó)開(kāi)15和02國(guó)開(kāi)18）。這三期債券都規(guī)定發(fā)行人可選擇在發(fā)行后的第5年首日以面值全部贖回債券，且償還次序在一般債券之后，即性質(zhì)相當(dāng)于次級(jí)債。國(guó)開(kāi)行發(fā)行此種債券的目的除品種創(chuàng)新外，主要還在于在央行尚未對(duì)銀行發(fā)行次級(jí)債以補(bǔ)充資本金作出明確規(guī)定之前，以發(fā)行人選擇權(quán)債券的名義發(fā)行實(shí)際意義上的次級(jí)債。那么，為什么要將次級(jí)債和發(fā)行人選擇權(quán)捆綁在一起呢？因?yàn)楦鶕?jù)巴塞爾協(xié)議關(guān)于次級(jí)債的規(guī)定，次級(jí)債的資本效率將隨著時(shí)間推移遞減，因而10年期次級(jí)債作為核心資本的成本在第5年后開(kāi)始遞增，因此國(guó)開(kāi)行希望在5年后當(dāng)市場(chǎng)利率不發(fā)生重大逆轉(zhuǎn)的前提下，能將這批次級(jí)債性質(zhì)的債券贖回以節(jié)約資本成本。對(duì)此，在02國(guó)開(kāi)06發(fā)行之前國(guó)開(kāi)行曾作過(guò)較明確的暗示。

　　據(jù)此，國(guó)開(kāi)行規(guī)定這三期債券的招標(biāo)標(biāo)的為前五年的票面利率，即投資人在投標(biāo)時(shí)需考慮的是5年期普通金融債的收益率和發(fā)行人期權(quán)的價(jià)格。在實(shí)際的中標(biāo)結(jié)果中，02國(guó)開(kāi)06占此品種創(chuàng)新的先機(jī)，且當(dāng)時(shí)市場(chǎng)整體向好，中標(biāo)利率2.1466%與5年期普通金融債的收益率幾乎相當(dāng)；02國(guó)開(kāi)15和02國(guó)開(kāi)18的中標(biāo)利率都比發(fā)行時(shí)5年期普通金融債的收益率高出40個(gè)基點(diǎn)左右，此利差體現(xiàn)了發(fā)行人選擇權(quán)的成本。

　�。ㄋ模┫嗤�期限規(guī)模的固定、浮動(dòng)利率債券組合

　　2001年8月，國(guó)開(kāi)行在同一天發(fā)行了7年期固定利率和浮動(dòng)利率金融債各75億，9月再次同時(shí)發(fā)行10年期固定和浮動(dòng)利率債券各100億。由此，市場(chǎng)上就出現(xiàn)了兩組發(fā)行日、期限和發(fā)行量完全一致，只是利率結(jié)構(gòu)不同的債券組合。

　　國(guó)開(kāi)行發(fā)行這種債券組合的目的，主要是希望通過(guò)這些債券在二級(jí)市場(chǎng)的交易，產(chǎn)生一系列掉期利率及相應(yīng)的固定、浮動(dòng)利率債券之間的利差，從而為進(jìn)行利率互換的交易雙方提供利差參考。

　�。ㄎ澹┰霭l(fā)債券

　　2001年12月國(guó)開(kāi)行以利率招標(biāo)方式發(fā)行了30年期固定利率金融債（01國(guó)開(kāi)21）50億元，年利率為4.52%；2002年3月，國(guó)開(kāi)行又以價(jià)格招標(biāo)方式發(fā)行了與上述債券的基本要素（期限、品種、利率和起息日）完全一致的債券100億元，中標(biāo)價(jià)格為110元，這新一期債券被稱為01國(guó)開(kāi)21券的增發(fā)債券。該增發(fā)債券的發(fā)行價(jià)與發(fā)行當(dāng)時(shí)01國(guó)開(kāi)21券的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格基本一致，因此增發(fā)對(duì)投資者而言就等于在二級(jí)市場(chǎng)上按市價(jià)直接購(gòu)買初始債券。

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