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論美國(guó)投資銀行治理結(jié)構(gòu)分析
論文關(guān)鍵詞:;股權(quán)結(jié)構(gòu);約束機(jī)制
論文摘 要:完善公司治理結(jié)構(gòu)一直是我國(guó)改革的重點(diǎn)｡本文通過(guò)對(duì)美國(guó)投資銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征､董事會(huì)構(gòu)成､員工激勵(lì)機(jī)制､監(jiān)督約束機(jī)制以及公司治理結(jié)構(gòu)等五個(gè)方面的深入分析,對(duì)深化我國(guó)改革,特別是投資機(jī)構(gòu)改革具有重要的借鑒意義｡
一､美國(guó)投資銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征
(一)美國(guó)投資銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)極為分散
一是在美國(guó)投資銀行的股權(quán)結(jié)構(gòu)中,雖然機(jī)構(gòu)投資者股東占有多數(shù),但股權(quán)卻被眾多的機(jī)構(gòu)投資者所分散｡我們選取2000年9月12日總市值排名前5位的投資銀行:摩根士丹利添惠､高盛､美林､嘉信､雷曼兄弟來(lái)分析,可計(jì)算出這5家投資銀行的機(jī)構(gòu)投資者股東(加權(quán))平均持股比重為49.3%；它們由數(shù)百個(gè)甚至1000多個(gè)機(jī)構(gòu)投資者擁有｡如摩根士丹利添惠的機(jī)構(gòu)投資者股東持股比重為54%,這部分股權(quán)分散在1822個(gè)機(jī)構(gòu)投資者手中｡
二是個(gè)人投資者所擁有的投資銀行股權(quán)占有重要地位｡美國(guó)十大投行的個(gè)人投資者平均持股比重為53.5%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出S&P500公司的個(gè)人投資者平均持股比重42.8%,其中高盛的個(gè)人投資者股東持股比重高到86%；TD Waterhouse-GROUP?熏Inc.的個(gè)人投資者股東持股比重更是高達(dá)95%｡
三是投資銀行的股權(quán)集中度較低｡在美國(guó)前五大投行中,第一大股東持股比重超過(guò)5%的只有一家,十大投行中第一大股東持股比重超過(guò)了5%的也只有3家；其中高盛的第一大股東持股比重僅為1.72%；TD Waterhouse GROUP?熏Inc.的第一大股東持股比重只有1.52%｡前五大投行中只有美林證券的第一大股東持股比重較高,為13.35%｡如以投行前五大股東持股比重作為股權(quán)集中度的衡量指標(biāo),則美國(guó)五大投行的平均股權(quán)集中度僅為15.6%；TD Waterhouse GROUP?熏Inc的股權(quán)集中度為3.34%,摩根士丹利添惠的股權(quán)集中度為4.56%｡
(二)美國(guó)投資銀行的股權(quán)具有高度流動(dòng)性
美國(guó)投資銀行絕大部分都是,其發(fā)行的股票大多是可以在證券上公開(kāi)交易的活性股(即扣除公司高管人員和員工的內(nèi)部持股､持股比例達(dá)5%以上的股東所持股票以及其他在交易上受到限制的股票后,其余交易比較活躍的股票)｡在美國(guó)前五大投資銀行中,活性股(加權(quán))平均所占比重達(dá)到74.9%｡其中摩根士丹利添惠的活性股比重高達(dá)98.2%,美林證券的活性股比重為82%｡而美國(guó)十大投行中的活性股平均所占比重為68.8%｡由于股權(quán)比較分散,美國(guó)投資銀行的股東直接參與公司治理的常常大于其可能獲得的收益,因此股東更傾向于通過(guò)在市場(chǎng)上“用腳投票”來(lái)間接參與公司治理｡
(三)美國(guó)投資銀行推行員工內(nèi)部持股制度
為了有效地激勵(lì)員工的工作,美國(guó)投資銀行除采用高工資､高獎(jiǎng)金對(duì)員工進(jìn)行短期激勵(lì)外,還普遍通過(guò)實(shí)施員工持股計(jì)劃來(lái)對(duì)員工進(jìn)行長(zhǎng)期激勵(lì)｡通過(guò)內(nèi)部職工持股使公司的高成長(zhǎng)性與員工的個(gè)人利益緊密聯(lián)系在一起,并形成相互促進(jìn)的良性循環(huán),從制度上保證了投資銀行長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展｡內(nèi)部持股大多是發(fā)起人持有或?qū)嵤╅L(zhǎng)期激勵(lì)策略(如員工持股計(jì)劃)而產(chǎn)生的,這部分股權(quán)的流動(dòng)大多受一定限制,反映了經(jīng)理層和員工持股計(jì)劃等激勵(lì)約束機(jī)制在治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮著重要作用｡美國(guó)10大投資銀行的平均內(nèi)部持股比重為11.9%,前五大投資銀行平均內(nèi)部持股數(shù)為24.9%,其中高盛內(nèi)部持股比重最高,達(dá)78%｡
綜上所述,由于上的銀證分業(yè)､法規(guī)上的限制以及機(jī)構(gòu)投資者對(duì)組合投資策略的偏好,美國(guó)投行的股權(quán)極為分散｡在這種高度分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)下,機(jī)構(gòu)投資者股東由于本身的短視性､信息和專業(yè)能力的局限性､參與治理的成本約束及其產(chǎn)品特性,一般不太愿意積極主動(dòng)的直接參與投行的公司治理,而采取買入和賣出股票的方式來(lái)表達(dá)他們對(duì)投行經(jīng)營(yíng)效益的評(píng)判,使投行的股權(quán)具有較高的流動(dòng)性｡
二､董事會(huì)結(jié)構(gòu)
作為公司股東大會(huì)的常設(shè)機(jī)構(gòu),美國(guó)投資銀行的董事會(huì)和其他行業(yè)的公司董事會(huì)一樣,負(fù)責(zé)公司的日常決策｡同時(shí),由于美國(guó)投資銀行內(nèi)部不設(shè)監(jiān)事會(huì),因此其董事會(huì)還兼有監(jiān)督的職能｡一般的,美國(guó)投資銀行董事會(huì)具有以下特征:
(一)美國(guó)投資銀行中獨(dú)立董事占有重要地位
美國(guó)投行不專設(shè)監(jiān)事會(huì),而獨(dú)立董事在董事會(huì)中的人數(shù)較多,獨(dú)立董事成為監(jiān)督公司經(jīng)營(yíng)管理的主力｡如摩根士丹利添惠的董事會(huì)中只有兩個(gè)內(nèi)部董事,美林證券､帝杰則只有3個(gè)內(nèi)部董事｡對(duì)獨(dú)立董事的數(shù)量規(guī)定,如NACD(1996)要求董事會(huì)中獨(dú)立董事占“實(shí)質(zhì)性多數(shù)”；美國(guó)加州公職人員退休基金(Calpers)的《美國(guó)公司治理原則》甚至采取了更為極端的準(zhǔn)則,認(rèn)為最“理想”的董事會(huì)構(gòu)成中,CEO是唯一的內(nèi)部董事,其余完全由外部董事構(gòu)成｡同時(shí),美國(guó)投資銀行董事會(huì)的提名委員會(huì)､薪酬委員會(huì)和審計(jì)委員會(huì)完全由獨(dú)立董事組成,這實(shí)際上表明了獨(dú)立董事可以履行批準(zhǔn)管理者薪酬､選擇決定公司審計(jì)師､獨(dú)立與審計(jì)師商討有關(guān)和內(nèi)部控制事宜､挑選董事會(huì)候選人等職責(zé)｡
盡管美國(guó)投資銀行中的內(nèi)部董事所占比重很小,但這些內(nèi)部董事在公司內(nèi)一般都占據(jù)了最重要的位置｡如摩根士丹利添惠的兩個(gè)內(nèi)部董事,一個(gè)是董事長(zhǎng)兼CEO,另一個(gè)是首席營(yíng)運(yùn)總裁COO｡內(nèi)部董事身居要職,一方面有利于董事會(huì)所進(jìn)行的公司重大經(jīng)營(yíng)決策活動(dòng)；另一方面也說(shuō)明了美國(guó)投資銀行董事會(huì)與公司經(jīng)理層之間的界限趨于模糊｡這有利于減少董事會(huì)和經(jīng)理層之間的摩擦,但不利于董事會(huì)對(duì)經(jīng)理層行使有效的監(jiān)督和制衡｡
(二)美國(guó)投資銀行的董事長(zhǎng)普遍兼任CEO
美國(guó)五大投資銀行的董事長(zhǎng)和CEO都是由一人擔(dān)任,在美國(guó)十大投資銀行中,董事長(zhǎng)兼任CEO的比重高達(dá)70%,同時(shí),多數(shù)董事長(zhǎng)在董事會(huì)中具有絕對(duì)的權(quán)威和核心作用,副董事長(zhǎng)則輔助董事長(zhǎng)工作｡
(三)董事會(huì)下設(shè)各委員會(huì)以協(xié)助經(jīng)營(yíng)決策并行使監(jiān)督職能
美國(guó)投資銀行的董事會(huì)大多設(shè)有以下三種委員會(huì),這些委員會(huì)的負(fù)責(zé)人主要是獨(dú)立董事｡①審計(jì)委員會(huì):負(fù)責(zé)督察公司的內(nèi)部審計(jì)程序､控制及存在的問(wèn)題,并和外部審計(jì)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督審計(jì)相結(jié)合,保證公司的運(yùn)作和財(cái)務(wù)報(bào)告等滿足有關(guān)法規(guī)的要求；②薪酬委員會(huì):制訂公司高級(jí)管理人員的薪酬和分配方案；③提名委員會(huì):對(duì)內(nèi)部董事和高級(jí)管理人員進(jìn)行系統(tǒng)的評(píng)價(jià)｡如美林證券董事會(huì)下設(shè)稽核與財(cái)務(wù)委員會(huì)､風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)､管理發(fā)展及薪酬委員會(huì)等｡這些委員會(huì)一方面為董事會(huì)提供管理咨詢意見(jiàn)､協(xié)助行使決策與監(jiān)督,另一方面也對(duì)公司內(nèi)部管理的改善起著很重要的作用｡
三､激勵(lì)機(jī)制
西方國(guó)家投行一般都制定了明確的薪酬激勵(lì)政策｡激勵(lì)機(jī)制采用了流動(dòng)性､收益性､風(fēng)險(xiǎn)性和期限互不相同的多元化工具,激勵(lì)機(jī)制公開(kāi)透明,形式靈活,并通過(guò)這些不同金融工具的組合運(yùn)用以達(dá)到最佳激勵(lì)效果｡美國(guó)投行的激勵(lì)機(jī)制具有以下特點(diǎn):
(一)激勵(lì)機(jī)制對(duì)高級(jí)人員實(shí)行重點(diǎn)傾斜
美國(guó)投行對(duì)高級(jí)管理人員實(shí)行重點(diǎn)激勵(lì),給予他們極為豐厚的待遇｡以董事長(zhǎng)兼CEO的現(xiàn)金收入為例,1999年度,摩根士丹利添惠的董事長(zhǎng)兼CEO(Purcell,Philip J)總收入達(dá)2109.7萬(wàn)美元,其中工資收入為77.5萬(wàn)美元,獎(jiǎng)金1211.3萬(wàn)美元,股票期權(quán)等其他收入為821萬(wàn)美元｡五大投行的董事長(zhǎng)兼CEO總收入平均為1752.4萬(wàn)美元,其中工資收入66.5萬(wàn)美元,獎(jiǎng)金收入982.18萬(wàn)美元,股票期權(quán)等其他收入703.76萬(wàn)美元｡
概括起來(lái),高管人員的收入結(jié)構(gòu)具有以下特點(diǎn):
一是獎(jiǎng)金數(shù)額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出工資總額,美國(guó)5大1999年度董事長(zhǎng)兼CEO的獎(jiǎng)金平均為其工資的14.8倍；其中高盛董事長(zhǎng)兼CEO(Paulson?熏Jr.,Henry M.)的獎(jiǎng)金是其工資的53.5倍｡
二是股票期權(quán)等其它激勵(lì)性收入在現(xiàn)金總收入中占有很高比重,美國(guó)前5大投資銀行董事長(zhǎng)兼CEO的股票期權(quán)等其它收入在其總收入中所占比重高達(dá)40.2%｡
三是對(duì)高管人員的股票期權(quán)激勵(lì)程度總體較高｡主要表現(xiàn)是高管人員手中持有的大量尚未實(shí)施的股票期權(quán)｡例如,摩根士丹利添惠的董事長(zhǎng)兼CEO除已實(shí)施的股票期權(quán)外,手中還有到期尚未實(shí)施的股票期權(quán)316萬(wàn)股,未到期不可實(shí)施的股票期權(quán)49萬(wàn)股,加上已實(shí)施的股票期權(quán)44萬(wàn)股,共獲股票期權(quán)409萬(wàn)股,占公司發(fā)行在外股票的0.36%；雷曼兄弟董事長(zhǎng)兼CEO的這一比例更高達(dá)1.77%｡
(二)激勵(lì)形式多樣化
如美林根據(jù)員工在公司的不同職級(jí)､不同服務(wù)年限､不同工作特點(diǎn),采取了多種不同的獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃,使員工從進(jìn)入公司到離退､從年輕新手到資深專家都能享受不同的階段性激勵(lì)｡
(三)激勵(lì)目標(biāo)長(zhǎng)期化
美國(guó)投資銀行普遍采用即期激勵(lì)和遠(yuǎn)期激勵(lì)相結(jié)合､注重引導(dǎo)高管人員行為長(zhǎng)期化的激勵(lì)機(jī)制｡如美林證券在保證員工基本薪酬不低于本行業(yè)平均水平的前提下,利用不同期限的金融工具進(jìn)行組合設(shè)計(jì)出以中長(zhǎng)期為目標(biāo)的激勵(lì)方案｡美國(guó)投資銀行采用的這種激勵(lì)機(jī)制,使公司的成長(zhǎng)性和高管人員､普通員工的個(gè)人利益緊密聯(lián)系在一起,并形成相互促進(jìn)的良性循環(huán),保證投資銀行長(zhǎng)期持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展｡
四､監(jiān)督約束機(jī)制
美國(guó)投資銀行不設(shè)監(jiān)事會(huì),投資銀行對(duì)經(jīng)理層的監(jiān)督約束機(jī)制一般通過(guò)以下三個(gè)方面來(lái)實(shí)現(xiàn)｡一是在董事會(huì)下設(shè)立委員會(huì)或其他類似的稽核委員會(huì),部分地代行審計(jì)監(jiān)督職能｡二是完善的信息披露制度｡美國(guó)的證券立法對(duì)包括投資銀行在內(nèi)的信息披露做了較詳細(xì)的規(guī)定,公司必須披露的重大信息包括:公司的經(jīng)營(yíng)成果及狀況；公司的和計(jì)劃；公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及其變化；董事和主要執(zhí)行官員的資歷､信譽(yù)和報(bào)酬；與雇員及其他利益相關(guān)者有關(guān)的重大事件｡健全的信息披露制度是對(duì)經(jīng)理層的一種制衡約束手段,也是對(duì)公司進(jìn)行監(jiān)督的基礎(chǔ),它使經(jīng)理層的管理策略､經(jīng)營(yíng)行為及經(jīng)營(yíng)成果始終都受到市場(chǎng)的評(píng)判,是對(duì)內(nèi)部人控制的很好的外部市場(chǎng)制約｡三是外部市場(chǎng)監(jiān)督與制約｡投資銀行經(jīng)理層的管理策略､經(jīng)營(yíng)行為及最終的經(jīng)營(yíng)成果都要接受市場(chǎng)的評(píng)判｡投資者會(huì)根據(jù)自己的評(píng)判采用不同的投票方式｡公司業(yè)績(jī)和股價(jià)的不良表現(xiàn)可能會(huì)引發(fā)公司被收購(gòu)兼并的危險(xiǎn),公司的經(jīng)理層也有被取而代之的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)｡這是對(duì)經(jīng)理層濫用權(quán)力､實(shí)行內(nèi)部人控制的很好的外部市場(chǎng)制約｡
五､治理結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效
美國(guó)投資銀行的一大特色是董事長(zhǎng)是否兼任CEO在一定程度上與公司業(yè)績(jī)相關(guān)｡我們權(quán)且選取權(quán)益資本回報(bào)率作為治理結(jié)構(gòu)的績(jī)效指標(biāo),從美國(guó)十大投資銀行中選出權(quán)益資本回報(bào)率高于25%的投資銀行共5家,將這五大投資銀行作為一組,剩下的5家作為第二組｡通過(guò)對(duì)比分析發(fā)現(xiàn),董事會(huì)和經(jīng)理層越是融合,越是有利于權(quán)益資本回報(bào)率的提高｡這種融合一方面表現(xiàn)為董事長(zhǎng)和總裁在公司運(yùn)營(yíng)中的核心作用,特別是董事長(zhǎng)也是公司經(jīng)營(yíng)班子的成員(兼任CEO),能夠保證董事會(huì)和經(jīng)理層的高度一致；另一方面表現(xiàn)為內(nèi)部董事在董事會(huì)身居要職,而他們一般也屬于公司經(jīng)營(yíng)班子｡
參考文獻(xiàn):
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