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房地產(chǎn)企業(yè)夾層融資案例
在國外，它通常表現(xiàn)為一種無擔(dān)保的長期債務(wù)(5-7年)，同時(shí)附帶有投資者對(duì)融資者的權(quán)益認(rèn)購權(quán)。夾層融資通常能夠提供形式非常靈活的較長期融資，而對(duì)融資方的股權(quán)稀釋程度要小于股權(quán)投資，并能根據(jù)特殊需求做出靈活調(diào)整。那么房地產(chǎn)企業(yè)夾層融資，大家是否有關(guān)注呢?
(一)夾層融資引入載體選擇
國外夾層融資的投資方式是先成立一個(gè)夾層投資基金，然后選擇合適的項(xiàng)目進(jìn)行投資。有別于中國傳統(tǒng)的融資過程，夾層基金一般先進(jìn)行資金募集，然后根據(jù)資金尋找收益、風(fēng)險(xiǎn)與之匹配的投資項(xiàng)目。國內(nèi)由于暫時(shí)沒有產(chǎn)業(yè)基金法出臺(tái)，基金市場(chǎng)以及證券市場(chǎng)都不完善，所以采取直接設(shè)立夾層投資基金進(jìn)行房地產(chǎn)投資的可能性不大，夾層融資需要選擇一個(gè)合適的載體進(jìn)入產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)。
在我國目前的金融制度環(huán)境下，商業(yè)銀行要大規(guī)模開展夾層融資創(chuàng)新存在不少的障礙。首先是資金不足的問題，夾層資本屬于高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)類別，要求大量的資本金，這對(duì)于普遍資本充足率不足的商業(yè)銀行來說，困難不小。其次，夾層融資產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、管理和風(fēng)險(xiǎn)控制與銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有很大的區(qū)別，商業(yè)銀行目前還缺乏相應(yīng)的的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)。此外，商業(yè)銀行法第四十三條也規(guī)定了國內(nèi)商業(yè)銀行不能向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資。所以商業(yè)銀行暫時(shí)還無法成為引入夾層融資方式的載體。
筆者認(rèn)為要在房地產(chǎn)市場(chǎng)上引入夾層融資方式，最佳的引入載體是信托公司。美國信托專家斯科特認(rèn)為“信托業(yè)的應(yīng)用范圍可以與人類的想象力相媲美”。信托具有財(cái)產(chǎn)隔離、規(guī)避政策障礙及合理避稅等三大核心功能。在我國信托公司是唯一鏈接貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)的金融機(jī)構(gòu)。信托公司可以投資房地產(chǎn)，所以目前在國內(nèi)只有信托公司才能更好的運(yùn)用夾層融資手段解決我國房地產(chǎn)企業(yè)融資的問題。
一方面，信托獨(dú)具制度優(yōu)勢(shì)，創(chuàng)新空間寬廣，并具有巨大的靈活性。信托產(chǎn)品能夠比較靈活充分地適應(yīng)和處理房地產(chǎn)的多種經(jīng)濟(jì)和法律關(guān)系，解決其他渠道難以解決的問題。房地產(chǎn)信托融資方式不但可以降低房地產(chǎn)業(yè)整體的運(yùn)營成本，節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用，而且在供給方式上也十分靈活，可以針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)本身運(yùn)營需求和具體項(xiàng)目設(shè)計(jì)個(gè)性化的資金信托產(chǎn)品，從而增大市場(chǎng)供需雙方的選擇空間。
另一方面，由于原有房地產(chǎn)政策大大提高了信托貸款的門檻，對(duì)于解決長期的、大規(guī)模項(xiàng)目的融資問題作用還是非常有限的。通過引進(jìn)夾層融資這一新的融資方式，信托公司可以拓寬自己的業(yè)務(wù)、優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、提高市場(chǎng)競(jìng)爭力和影響力，對(duì)于擴(kuò)大自己的利潤來源也有著重要作用。
最后，信托公司己經(jīng)具備了投資房地產(chǎn)業(yè)豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，在信托公司的全部業(yè)務(wù)中，房地產(chǎn)信托己經(jīng)„三分天下有其一‟，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)成為信托公司很重要的一個(gè)利潤來源。
(二)夾層融資結(jié)構(gòu)選擇
結(jié)合房地產(chǎn)開發(fā)的特點(diǎn)，本文提出以下幾點(diǎn)夾層融資投資及還款結(jié)構(gòu)安排:
1.夾層投資階段投入形式安排
對(duì)于房地產(chǎn)信托來說，目前最關(guān)鍵的問題就是要在開發(fā)商“四證”尚未齊全之前就融資給開發(fā)商，否則房地產(chǎn)信托沒有任何意義。項(xiàng)目處于開發(fā)階段，不具備向銀行和信托公司申請(qǐng)貸款時(shí)，資金可以通過有限股，或者可轉(zhuǎn)債的方式，作為“夾層融資”進(jìn)入，以此補(bǔ)充企業(yè)的資本金，為優(yōu)級(jí)債券和銀行貸款進(jìn)入提供條件。比如一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目，要求開發(fā)商的自有資本金的比例達(dá)到35%，如果開發(fā)商自有資本金的比例只有20%,“夾層融資”就可以以參股的形式注入資金，使整個(gè)項(xiàng)目的資金達(dá)到要求的35%，不影響房地產(chǎn)開發(fā)商的控股權(quán)。對(duì)于已經(jīng)取得銀行貸款，只是在銷售前期面臨著暫時(shí)資金短缺的項(xiàng)目，夾層融資可以安排以債權(quán)投資為主、結(jié)合一部分認(rèn)股權(quán)證的結(jié)構(gòu)，使投資者獲得一定的利息收入和還款溢價(jià)。
夾層投資可以采取一次性投入，也可采取分期分批投入。例如可以安排夾層投資中的一部分為企業(yè)先期投資注入開發(fā)資金;另外一批資金在企業(yè)實(shí)際進(jìn)入項(xiàng)目實(shí)施階段投入。這樣做的目的是保證企業(yè)資金供應(yīng)的連續(xù)性然后根據(jù)不同階段的投資風(fēng)險(xiǎn)來確定投資回報(bào)率。
2.夾層融資還款期安排
夾層融資可以采取靈活的還款方式。對(duì)于處于開發(fā)階段的項(xiàng)目，可以只要求承擔(dān)一定的利息或者不償還本息，等到項(xiàng)目有了現(xiàn)金流入再償還本金和一定比例的項(xiàng)目收益。因?yàn)閵A層投資人一般不尋求控股和長期持有，在企業(yè)有了現(xiàn)金流入之后，他們一般采取出讓收益權(quán)證或回購優(yōu)先股等形式，獲得一定的投資溢價(jià)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)資本的退出。
3.夾層融資還款利率安排
在利率的安排上，筆者認(rèn)為可以采取市場(chǎng)化原則，按照高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的原則，制定和實(shí)行靈活的利率標(biāo)準(zhǔn)，即夾層投資根據(jù)開發(fā)商的信用、自有資金比例、投資期限等多種因素調(diào)節(jié)利率，以保證風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)等。
4.夾層融資可采取的其他特殊模式
夾層投資資金通過信托公司可以采取優(yōu)先購買權(quán)的信托模式，賦予夾層投資者優(yōu)先購買己建好樓盤的權(quán)利，這種投資模式十分符合我國國情。在此結(jié)構(gòu)安排下，既解決了房地產(chǎn)企業(yè)的融資困難，又解決了房地產(chǎn)商的銷售問題，。夾層投資人不僅可以享受開發(fā)期間的利息收入，也可以選擇以最終購買房產(chǎn)作為資金退出渠道。
三、夾層融資的進(jìn)入條件
(一)獲得夾層投資的房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該具備的條件
一是有公司法人授權(quán)或董事會(huì)簽字同意的申請(qǐng)報(bào)告;二是己開立基本賬戶或一般存款賬戶;三是提供真實(shí)的、全面的(經(jīng)過審計(jì)的)財(cái)務(wù)報(bào)表、報(bào)告，其財(cái)務(wù)指標(biāo)和資產(chǎn)負(fù)債率等符合貸款要求;四是除國務(wù)院規(guī)定外，對(duì)獲得夾層融資的企業(yè)各種資本金比例要有一定的要求，如夾層融資額與企業(yè)自有資金的比例，夾層融資額與優(yōu)先債務(wù)的比例，夾層融資額與所投資項(xiàng)目所需總投資的比例等等。
(二)獲得夾層融資的項(xiàng)目應(yīng)該具備的條件
一是投資項(xiàng)目經(jīng)可行性研究論證，能夠有效滿足當(dāng)?shù)刈》块_發(fā)市場(chǎng)的需求，市場(chǎng)前景較好;二是投資項(xiàng)目己經(jīng)納入國家或地方房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)計(jì)劃，其立項(xiàng)文件完整、真實(shí)、有效，能夠進(jìn)行實(shí)質(zhì)性開發(fā);三是投資的項(xiàng)目工程預(yù)算和施工計(jì)劃符合國家和當(dāng)?shù)卣挠嘘P(guān)規(guī)定:四是投資項(xiàng)目的工程預(yù)算投資總額能夠滿足項(xiàng)目完工前由于通貨膨脹和不可預(yù)見等原因追加預(yù)算的需要;五是投資項(xiàng)目的基礎(chǔ)設(shè)施、公共設(shè)施建設(shè)配套，當(dāng)項(xiàng)目建成后，能及時(shí)投入正常使用。
四、夾層融資退出機(jī)制選擇
與單獨(dú)的股權(quán)融資相比較，夾層融資在資金的退出上有一定的優(yōu)勢(shì)。通常會(huì)在夾層投資債務(wù)構(gòu)成中包含一個(gè)預(yù)先確定好的還款日程表，可以在一段時(shí)間內(nèi)分期償還債務(wù)也可以一次還清。還款模式將取決于夾層投資的目標(biāo)公司的現(xiàn)金流狀況。因此，夾層投資提供的退出途徑比私有股權(quán)投資更為明確(后者一般依賴于不確定性較大的清算方式)。同時(shí)，在夾層融資采取優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)債形式時(shí)，也可以采取開發(fā)商或管理層回購的方式，或轉(zhuǎn)賣給愿意長期持有到期的機(jī)構(gòu)投資者以及愿意持股房地產(chǎn)企業(yè)的投資者，以賺取價(jià)格差額。
例如，聯(lián)信·寶利七號(hào)在安排產(chǎn)品的靈活性時(shí)，借鑒了期貨交易的做市商制度，引入投資機(jī)構(gòu)充當(dāng)“做市商”角色。在信托計(jì)劃發(fā)行之前即約定，信托計(jì)劃優(yōu)先受益權(quán)產(chǎn)品持有人在期滿一年以后，以約定的價(jià)格賣給做市商，做市商可將信托計(jì)劃賣出賺取差價(jià)，也可將信托計(jì)劃持有到期獲得收益。這種做法提高了夾層融資產(chǎn)品的流動(dòng)性，也可以作為夾層融資退出制度的一個(gè)借鑒。
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