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項(xiàng)目融資模式分析
在BOT融資模式下，政府將民間資本引入到沼氣工程建設(shè)項(xiàng)目之中，項(xiàng)目公司利用特許經(jīng)營(yíng)權(quán)安排融資，地方政府機(jī)構(gòu)是項(xiàng)目發(fā)起。
一、幾種項(xiàng)目融資模式的分析與比較
(一)BOT模式
即“建設(shè)-經(jīng)營(yíng)-移交”，是私營(yíng)機(jī)構(gòu)參與國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的一種形式。其大致思路由以下幾步構(gòu)成，首先由項(xiàng)目所在國(guó)政府或者相關(guān)所屬機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目的建設(shè)和經(jīng)營(yíng)提供一種特許權(quán)協(xié)議作為項(xiàng)目融資的基礎(chǔ)，然后由本國(guó)或外國(guó)公司作為項(xiàng)目的投資者和經(jīng)營(yíng)者來(lái)安排融資，同時(shí)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，開(kāi)發(fā)建設(shè)項(xiàng)目并在約定的時(shí)間內(nèi)經(jīng)營(yíng)該項(xiàng)目以獲取商業(yè)利潤(rùn)，最后，按照協(xié)議約定將項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給相應(yīng)的政府機(jī)構(gòu)。BOT項(xiàng)目融資中最基本的要素是特許權(quán)[1]。BOT方式有諸多優(yōu)勢(shì)：(1)有利于轉(zhuǎn)移和降低風(fēng)險(xiǎn);(2)能減少政府的直接財(cái)政負(fù)擔(dān);(3)BOT融資方式可以提前滿足社會(huì)和公眾的需求;(4)有利于提高項(xiàng)目的運(yùn)作效率;(5)BOT項(xiàng)目通常都是由外國(guó)的公司進(jìn)行承包，這會(huì)給項(xiàng)目所在國(guó)帶來(lái)先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，既給本國(guó)的承包商帶來(lái)較多的發(fā)展機(jī)會(huì)，也促進(jìn)了國(guó)際經(jīng)濟(jì)的融合。其次，BOT方式具有獨(dú)特的定位優(yōu)勢(shì)和資源優(yōu)勢(shì)，這種優(yōu)勢(shì)確保了投資者獲得穩(wěn)定的資金回報(bào)率。
(二)ABS模式
即資產(chǎn)支撐的證券化，是一種新型的融資方式，是信貸資產(chǎn)證券化的一種，指發(fā)起人(資金需求方)在未來(lái)產(chǎn)生穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流的資產(chǎn)基礎(chǔ)之上，經(jīng)過(guò)一定的匯集組合，通過(guò)信用評(píng)級(jí)手段，以資產(chǎn)所產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流為支持，向投資人(資金供給方)發(fā)行證券、籌集資金，并將日后收到的現(xiàn)金流償還給投資者，從而實(shí)現(xiàn)發(fā)起人籌到資金、投資人取得回報(bào)的目的[2]。ABS模式的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)在于，通過(guò)信用增級(jí)這種特有的提升信用等級(jí)的方式，使得原先資信水平較低的項(xiàng)目得以進(jìn)入國(guó)際優(yōu)質(zhì)的高檔證券市場(chǎng)，享受到高級(jí)證券市場(chǎng)的高資信等級(jí)、高債券安全性以及高流動(dòng)性、低債券利率等多種好處，得以很大程度的降低發(fā)行債券募集資金的成本[3]。ABS模式有以下主要特點(diǎn)：(1)通過(guò)在國(guó)際高檔證券市場(chǎng)上發(fā)行債券籌集資金，資本市場(chǎng)流動(dòng)性強(qiáng)，資產(chǎn)回報(bào)較高[4]，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度快，因而容量較大，資金來(lái)源渠道多樣化[5]，因此該模式能夠大規(guī)模地籌集資金[6]。
(2)ABS融資方式中，清償債券本息的資金僅與項(xiàng)目資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金收入有關(guān)，資產(chǎn)支持證券對(duì)原始權(quán)益人沒(méi)有追索權(quán)，因此資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)主要由投資者和擔(dān)保機(jī)構(gòu)承擔(dān)。同時(shí)，在資本市場(chǎng)上發(fā)行的債券被較多數(shù)量的投資者購(gòu)買(mǎi)，從而使得投資風(fēng)險(xiǎn)得以進(jìn)一步分散。
(3)ABS融資模式通過(guò)SPV發(fā)行高檔債券籌集資金形成的負(fù)債，并不反映在原始權(quán)益人自身的資產(chǎn)負(fù)債表上，從而避免了對(duì)于原始權(quán)益人資產(chǎn)質(zhì)量的條件限制。
(4)債券利率低，并且由于采用了應(yīng)用SPV來(lái)進(jìn)行信用增級(jí)的措施，且涉及的環(huán)節(jié)較少，在很大程度上減少了酬金、手續(xù)費(fèi)等中介費(fèi)用，降低了籌資成本。這是ABS融資模式的最大優(yōu)勢(shì)所在。
(5)ABS模式能夠充分利用外部信用保證的支持，避免了原始權(quán)益人資產(chǎn)質(zhì)量和信用水平對(duì)項(xiàng)目融資的應(yīng)用限制。
(三)PPP模式
是指公私合伙制，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是指公共部門(mén)采用與私人部門(mén)建立伙伴關(guān)系的這種新式來(lái)提供公共產(chǎn)品或服務(wù)的一種方式，PPP也是公共工程項(xiàng)目融資的一種模式。在這種模式下，政府、營(yíng)利性企業(yè)和非營(yíng)利性企業(yè)因?yàn)楣餐瑓⑴c該項(xiàng)目而形成多方的合作關(guān)系。PPP最突出的特點(diǎn)就是項(xiàng)目所在國(guó)政府或所屬機(jī)構(gòu)與項(xiàng)目的投資者和經(jīng)營(yíng)者之間相互協(xié)調(diào)及其在項(xiàng)目建設(shè)中發(fā)揮的巨大作用。其中政府的公共部門(mén)與私人參與者的合作是建立在特許權(quán)協(xié)議的基礎(chǔ)的[7]。PPP模式的主要特點(diǎn)是：(1)PPP融資方式相較于以往私人企業(yè)參與公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的項(xiàng)目融資方式來(lái)說(shuō)，雖然未帶來(lái)顛覆性的改變，但是它的確帶來(lái)了一些巨大的改善。
(2)PPP融資模式使得有意愿參與公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的私人企業(yè)可以在項(xiàng)目前期參與進(jìn)來(lái)，這種安排有利于利用私人企業(yè)的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。
(3)PPP方式使得有意向參與項(xiàng)目建設(shè)的私人公司可以與項(xiàng)目所在國(guó)政府或有關(guān)機(jī)構(gòu)在項(xiàng)目的論證階段共同商討項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中所采用的技術(shù)方案，這極大的提高了項(xiàng)目的技術(shù)水準(zhǔn)，有助于項(xiàng)目本身質(zhì)量的提高。而且，PPP模式可能可以幫助增加項(xiàng)目的資本金數(shù)量，進(jìn)而降低資產(chǎn)負(fù)債率。同時(shí)有助于較新的技術(shù)在實(shí)踐中的應(yīng)用與發(fā)展。
(4)PPP模式中，為了節(jié)約投標(biāo)費(fèi)用，同時(shí)節(jié)省準(zhǔn)備時(shí)間，進(jìn)而降低最后的投標(biāo)價(jià)格，鼓勵(lì)有意向參與公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的私人企業(yè)盡早和項(xiàng)目所在國(guó)政府或有關(guān)機(jī)構(gòu)接觸。
(四)融資租賃模式
融資租賃是由出租方以融資為目的，對(duì)承租人選定的設(shè)備進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)，然后以收取租金為條件提供給承租方使用的一種租賃交易。在項(xiàng)目融資的實(shí)施中，往往是以杠桿租賃結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，通過(guò)資產(chǎn)出租人融資購(gòu)買(mǎi)項(xiàng)目資產(chǎn)，然后租賃給承租人(項(xiàng)目投資者)的方式來(lái)安排融資，因此也叫杠桿租賃。一般項(xiàng)目融資模式將項(xiàng)目的稅務(wù)結(jié)構(gòu)和會(huì)計(jì)處理問(wèn)題放在設(shè)計(jì)項(xiàng)目投資結(jié)構(gòu)時(shí)加以考慮和解決，而杠桿租賃模式是在融資結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)時(shí)將項(xiàng)目的稅務(wù)結(jié)構(gòu)作為一個(gè)很重要的組成部分加以考慮。融資租賃的主要特點(diǎn)：(1)優(yōu)勢(shì)。與其他項(xiàng)目融資方式相比，融資租賃具有以下優(yōu)勢(shì)。第一、融資成本較低。在融資租賃結(jié)構(gòu)中，出租人通常可以獲得投資稅務(wù)抵免、加速折舊等稅收優(yōu)惠，這些都令融資成本得以降低。第二、不直接擁有但卻能控制項(xiàng)目資產(chǎn)。第三、容易實(shí)現(xiàn)完全融資。在融資租賃模式中，由債務(wù)參加者和股本參加者提供的資金構(gòu)成了被出租項(xiàng)目的全部或大部分建設(shè)費(fèi)用或者購(gòu)買(mǎi)價(jià)格，因此很可能解決項(xiàng)目所需的全部資金或設(shè)備問(wèn)題。
(2)劣勢(shì)。從一定意義上來(lái)說(shuō)，融資租賃模式結(jié)構(gòu)相當(dāng)復(fù)雜，需要專(zhuān)業(yè)人員才能組織和操作。另外，融資租賃模式靈活性相對(duì)較差。一旦確定使用融資租賃模式來(lái)進(jìn)行項(xiàng)目融資，重新安排融資的可能性以及重新融資的可選擇余地就變得較小，所以在確定融資模式前要進(jìn)行多方綜合考慮。
二、幾類(lèi)電力項(xiàng)目的較優(yōu)融資方式探討
(一)風(fēng)電項(xiàng)目的較優(yōu)融資方式
關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)風(fēng)力發(fā)電發(fā)展的若干意見(jiàn)》中，國(guó)家經(jīng)貿(mào)委明確提出，在國(guó)家逐步加大風(fēng)電投資的基礎(chǔ)之上，國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展風(fēng)力發(fā)電的多種融資渠道，允許國(guó)內(nèi)外相關(guān)企業(yè)和投資人積極投資參與風(fēng)電場(chǎng)項(xiàng)目的建設(shè)。這些政策表明國(guó)家對(duì)于風(fēng)力發(fā)電的大力支持。同時(shí)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷完善中，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，風(fēng)電融資形式也出現(xiàn)了多樣化的局面，新型的融資方式的引入成為未來(lái)的發(fā)展方向。BOT模式在我國(guó)已有近二十年的歷史，中國(guó)人民對(duì)于BOT模式已經(jīng)越來(lái)越不陌生。一大批成功范例不斷涌現(xiàn)。不過(guò)BOT模式在風(fēng)電行業(yè)的應(yīng)用較多的體現(xiàn)在風(fēng)機(jī)制造公司，多采用“開(kāi)發(fā)風(fēng)電場(chǎng)—帶動(dòng)整機(jī)銷(xiāo)售—轉(zhuǎn)讓以便再次獲得溢價(jià)”的模式。國(guó)內(nèi)最早的運(yùn)用該模式取得成功的是金風(fēng)科技。對(duì)風(fēng)電項(xiàng)目本身融資方式而言，融資租賃模式由于對(duì)于大型設(shè)備的低成本租賃以及易實(shí)現(xiàn)完全融資等特征而成為風(fēng)電項(xiàng)目融資的一種可行性選擇。為了說(shuō)明融資租賃帶來(lái)的低成本優(yōu)勢(shì)，本文擬舉例說(shuō)明我國(guó)發(fā)電企業(yè)應(yīng)用融資租賃方式進(jìn)行項(xiàng)目融資的可行性和優(yōu)越性。此處的融資租賃方式選擇售后回租為例來(lái)說(shuō)明。售后回租，是指企業(yè)將自身?yè)碛械墓潭ㄙY產(chǎn)賣(mài)給租賃公司，然后再作為承租企業(yè)將所出售的固定資產(chǎn)向租賃公司租回使用，并按期向租賃公司交納租金。售后回租是國(guó)際上通用的一種融資租賃方式，與普通融資租賃相比，其特點(diǎn)在于它是承租人和出賣(mài)人為同一人的特殊融資租賃方式。當(dāng)企業(yè)存在較好的投資機(jī)會(huì)或流動(dòng)資金不足時(shí)，可以利用售后回租的融資租賃方式解決所需資金需求。在實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的同時(shí)，國(guó)外企業(yè)一般會(huì)結(jié)合國(guó)家的稅收優(yōu)惠政策，通過(guò)售后回租來(lái)為企業(yè)獲得更大的節(jié)稅效果。雖然售后回租并不能加速折舊、降低融資成本和資產(chǎn)負(fù)債率，此外還需要支付額外的手續(xù)費(fèi)，但是回租租賃還是有自身的優(yōu)點(diǎn)。(1)售后回租會(huì)比抵押貸款融資金額更大，能實(shí)現(xiàn)1%的融資。(2)節(jié)省了銀行貸款額度，保持了企業(yè)財(cái)務(wù)彈性。(3)售后回租能夠盤(pán)活發(fā)電企業(yè)的固定資產(chǎn)，有利于解決發(fā)電企業(yè)固定資產(chǎn)比率高的問(wèn)題，為發(fā)電企業(yè)投資新的項(xiàng)目提供了良好的途徑。
(4)出租人通常可以獲得投資稅務(wù)抵免、加速折舊等稅收優(yōu)惠，這些都使融資成本降低。
(二)水電項(xiàng)目的較優(yōu)融資方式
水電項(xiàng)目最大的特點(diǎn)就是收入安全，持續(xù)、穩(wěn)定，這一點(diǎn)正好可以利用來(lái)發(fā)揮ABS融資模式的優(yōu)勢(shì)。ABS模式由于通過(guò)信用增級(jí)，得以在較低的資金成本水平上籌措到數(shù)量較多，并且期限較長(zhǎng)的項(xiàng)目資金。因此ABS模式很適合那些投資規(guī)模大，建設(shè)周期長(zhǎng)，投資回收期長(zhǎng)的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目。并且ABS模式在國(guó)外的此類(lèi)基建項(xiàng)目中已經(jīng)有充分的應(yīng)用。水電項(xiàng)目具備的收入穩(wěn)定、持續(xù)、安全等優(yōu)良特性，正好符合ABS模式運(yùn)作的基礎(chǔ)性要求。具體的操作過(guò)程中，可以由信譽(yù)良好，實(shí)力較強(qiáng)的電力財(cái)務(wù)公司設(shè)立SPV，依托電力財(cái)務(wù)公司的較高的信譽(yù)設(shè)立具有較高信用等級(jí)的電力資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，或者可以通過(guò)為該產(chǎn)品提供擔(dān)保，從而提高該產(chǎn)品在資本市場(chǎng)上的信用水平�？赏ㄟ^(guò)資產(chǎn)證券化，使項(xiàng)目的所有權(quán)得到明晰，明確各方應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，保證有效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制。投資人可以自行選擇投資項(xiàng)目，從而實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，同時(shí)也提高了投資者自身的投資效率。而政府則可以通過(guò)對(duì)水電資產(chǎn)支持證券的監(jiān)管，達(dá)到其調(diào)控水電融資規(guī)模的目的。
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