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股票質(zhì)押式回購債權(quán)資產(chǎn)證券化探析
股票質(zhì)押式回購債權(quán)資產(chǎn)證券化可以優(yōu)化證券公司的資本使用率，同時為我國證券市場提供更多流動資金。下面是yjbys小編為大家?guī)淼墓善辟|(zhì)押式回購債權(quán)資產(chǎn)證券化探析的知識，歡迎閱讀。
股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)概況
股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)是指融入方將其所持有的股票或其他證券質(zhì)押，向融出方貸款，并約定在未來返還資金并解除質(zhì)押。股票質(zhì)押式回購的業(yè)務(wù)于2013年推出，為滬深交易所的類貸款業(yè)務(wù)。股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)解決了我國中小企業(yè)融資難的問題，并使得上市公司通過此融資渠道獲得較低成本的資金，也滿足了個人貸款的需求。該業(yè)務(wù)具備成本低、效率高、業(yè)務(wù)靈活等優(yōu)點，但也面臨客戶信用度風(fēng)險、標(biāo)的證券風(fēng)險和業(yè)務(wù)折算率管理風(fēng)險等。
股票質(zhì)押式回購的主要參與方為融入方和融出方。融入方是指具有股票質(zhì)押融資需求且符合證券公司所制定資質(zhì)審查標(biāo)準(zhǔn)的客戶。融出方包括證券公司、證券公司管理的集合資產(chǎn)管理計劃或定向資產(chǎn)管理客戶、證券公司資產(chǎn)管理子公司管理的集合資產(chǎn)管理計劃或定向資產(chǎn)管理客戶。通過簽訂交易協(xié)議書，融入方將標(biāo)的證券按照約定價格質(zhì)押給融出方，融出方支付對應(yīng)的初始交易資金。初始交易金額與標(biāo)的證券的市場價值的比值為質(zhì)押率，其高低代表了標(biāo)的證券對于融入方履約回購的保障程度。2013年5月24日，上海證券交易所、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司聯(lián)合發(fā)布了《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法(試行)》(以下簡稱“《業(yè)務(wù)辦法”》)，標(biāo)志著這一創(chuàng)新業(yè)務(wù)的正式推出已具備制度基礎(chǔ)。
根據(jù)《業(yè)務(wù)辦法》，股票質(zhì)押式回購須滿足以下條件：第一，股票質(zhì)押回購的回購期限不超過3年，回購到期日遇非交易日順延等情形除外。第二，股票質(zhì)押回購的標(biāo)的證券為上交所上市交易的A股股票或其他經(jīng)上交所和中國結(jié)算認(rèn)可的證券。第三，證券公司應(yīng)當(dāng)依據(jù)標(biāo)的證券資質(zhì)、融入方資信、回購期限、第三方擔(dān)保等因素確定和調(diào)整標(biāo)的證券的質(zhì)押率上限。各類標(biāo)的證券的基準(zhǔn)質(zhì)押率：(流通股)主板股票為55%，中小板50%，創(chuàng)業(yè)板45%;國債為75%，地方債為70%;企業(yè)債、公司債和分離交易可轉(zhuǎn)債純債為65%;可轉(zhuǎn)換公司債券為60%;普通封閉式基金和創(chuàng)新封閉式基金的優(yōu)先級為60%ETF、LOF和其他交易所可交易的開放式基金為60%。第四，客戶所持證券不過戶，相應(yīng)證券權(quán)益由客戶自行行使。
股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)的推出使證券公司的基礎(chǔ)功能更加完善，在解決中小企業(yè)融資問題的同時，讓證券公司更好地服務(wù)實體經(jīng)濟。對于證券公司來說，股票質(zhì)押式回購能夠提高其資本使用率，優(yōu)化其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)的風(fēng)險主要歸結(jié)為四點：第一，客戶的信用風(fēng)險及償債能力;第二，證券公司的內(nèi)控能力;第三，折算率管理業(yè)務(wù)風(fēng)險;第四，宏觀經(jīng)濟政策風(fēng)險。
與傳統(tǒng)的銀行、信托股票質(zhì)押業(yè)務(wù)相比，股票質(zhì)押式回購有幾個特點：第一，業(yè)務(wù)便捷性高。第二，可實現(xiàn)場內(nèi)違約處置，當(dāng)股票質(zhì)押式回購交易融入方違約時，可在質(zhì)押狀態(tài)下直接通過二級市場拋售質(zhì)押證券從而回收債權(quán)。第三，質(zhì)押率高于傳統(tǒng)的質(zhì)押業(yè)務(wù)，風(fēng)險較低。第四，融資成本較低，加權(quán)平均的融資利率約為8%。與約定購回式證券交易和融資融券的比較如下：
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表1 股票質(zhì)押式回購與約定購回式、融資融券交易比較 |
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分類 |
股票質(zhì)押式回購 |
約定購回式證券交易 |
融資融券 |
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交易方式 |
融入方以質(zhì)押股票的方式向證券公司融資，并約定在未來返還資金 |
以約定價格賣出已有股票給證券公司，約定在將來時期以約定價格執(zhí)行購回 |
向證券公司提供擔(dān)保物融資，用貸款資金買賣標(biāo)的證券 |
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集中度 |
可接受總股本的比例不受5%的限制 |
最多只能接受總股本的4.99%股份 |
無 |
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標(biāo)的證券范圍 |
限售股、個人解除限售流通股均可作為標(biāo)的證券 |
流通股 |
根據(jù)證券公司規(guī)定為準(zhǔn) |
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信息披露 |
按質(zhì)押相關(guān)要求進(jìn)行披露(占總股本 |
5%以上股份被質(zhì)押時需公告) |
無 |
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交易限制 |
無 |
持股5%以上的股東及董、監(jiān)、高，受短線交易及信息披露的時間窗口限制 |
準(zhǔn)入要求：年滿18歲；開戶交易半年以上；托管資產(chǎn)不低于50萬等。 |
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融資期限 |
最長不超過3年 |
最長不超過1年 |
不超過6個月 |
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融資成本 |
相對低于信托，成本約為8.5-10% |
相對低于信托，成本約為9-10% |
8%-10% |
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融資效率 |
T日交易、T+1可取可用 |
T日交易、T+2可取可用 |
T+0交易、T+1可取可用 |
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業(yè)務(wù)特點 |
高效、便捷、全面的股票融資工具 |
滿足中短期融資的高效融資工具 |
風(fēng)險較小、高效 |
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服務(wù)對象 |
上市公司大股東,信托/銀行/政府融資平臺的股權(quán)融資類客戶資源 |
中小股東 |
不特定自然人、機構(gòu)投資者 |
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交易費用 |
交易費用低，主要包括質(zhì)押登記費、經(jīng)手費 |
交易費用較高，包括傭金、固定費用、印花稅等 |
傭金、過夜利息、印花稅、過戶費 |
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風(fēng)險特點 |
面臨的是客戶個人信用風(fēng)險，質(zhì)押證券無法平倉風(fēng)險等 |
面臨客戶股票貼水嚴(yán)重，客戶違約不履行回購交易的風(fēng)險等 |
面臨的是客戶個人信用風(fēng)險，買賣的證券無法平倉風(fēng)險等 |
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風(fēng)險度比較 |
風(fēng)險較大 |
風(fēng)險最大 |
風(fēng)險較小 |
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資料來源：根據(jù)《證券公司股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀、問題及對策》與公開資料整理 |
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股票質(zhì)押式回購資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是將證券公司所持有的股票質(zhì)押式回購的交易合同打包做成證券化產(chǎn)品，基礎(chǔ)資產(chǎn)即證券公司所擁有的合同債權(quán)，還款來源為交易合同余額及貸款利息。股票質(zhì)押式回購資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的初衷與股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)相符合，除此之外，在優(yōu)化券商資產(chǎn)負(fù)債率的同時，還能為證券市場提供更多流動資金。
案例分析
中信華夏股票質(zhì)押債權(quán)以其資產(chǎn)支持計劃由華夏資本管理有限公司(以下簡稱“華夏資本”)發(fā)行，募集的資金用于向原始權(quán)益人中信證券股份有限公司(以下簡稱“中信證券”)購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，即基礎(chǔ)資產(chǎn)清單所列的由中信證券在專項計劃設(shè)立日、循環(huán)購買日轉(zhuǎn)讓給管理人的、中信證券依據(jù)《交易協(xié)議書》對融入方享有的債權(quán)及其附屬擔(dān)保權(quán)益。同時，管理人以基礎(chǔ)資產(chǎn)形成的屬于專項計劃的資產(chǎn)和收益作為第一還款來源，按約定向資產(chǎn)支持證券持有人還本付息。
本專項計劃總目標(biāo)發(fā)行規(guī)模為21.45億元，次級占比4.43%，是以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為第一還款來源，以優(yōu)先/次級分層和原始權(quán)益人差額支付提供綜合增級保障的固定收益產(chǎn)品。
本期專項計劃設(shè)置循環(huán)購買安排，在循環(huán)期內(nèi)，管理人有權(quán)向原始權(quán)益人循環(huán)購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，循環(huán)期屆滿后不再購買。循環(huán)期系指自初始基準(zhǔn)日起(2015年1月24日，不含該日)。
融資融券資產(chǎn)證券化產(chǎn)品次級比例為3%左右，從產(chǎn)品次級比例可以看出，融資融券資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)對比股票質(zhì)押式回購資產(chǎn)證券化來說較優(yōu)質(zhì)。由于融資融券的融資方式限定了貸款資金的用途，即買賣股票，因此一旦出現(xiàn)客戶違約或市場系統(tǒng)性風(fēng)險，證券公司可以通過處理客戶賬戶中的股票來回收貸款。而股票質(zhì)押式回購貸款資金用途并無限定，因此貸款回收風(fēng)險較大。從業(yè)務(wù)特點來看，融資融券業(yè)務(wù)要求客戶提供一定比例的保證金，而股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)要求客戶質(zhì)押一定比例的股票，由于股票存在貶值的可能性，因此保證金的風(fēng)險更小。
從評級的角度分析股票質(zhì)押式回購債權(quán)資產(chǎn)證券化
大公對于以股票質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)中原始權(quán)益人作為資金融出方對資金融入方享有的債權(quán)及其附屬權(quán)利為基礎(chǔ)資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，主要從定性與定量兩個角度評判結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的信用級別。大公主要關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、發(fā)行人對基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險控制水平、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)、量化分析方法以及法律風(fēng)險。
主要關(guān)注因素為基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、發(fā)行人的風(fēng)險控制水平、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)完整性與穩(wěn)定性、量化分析方法�；A(chǔ)資產(chǎn)情況分為兩個層面，首先是對融入方本身的信用水平分析，然后是對質(zhì)押標(biāo)的證券流動性水平分析與價值水平分析。融入方的信用水平?jīng)Q定了融入方的違約概率;質(zhì)押標(biāo)的證券的流動性水平與價值水平?jīng)Q定了當(dāng)融入方違約后，處置質(zhì)押標(biāo)的證券回收的現(xiàn)金對結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品本金與利息的保障程度。發(fā)行人的風(fēng)險控制水平直接影響融入方的信用水平，同時也會影響標(biāo)的證券的選擇方式與警戒線、平倉線的設(shè)置策略，進(jìn)而影響標(biāo)的證券的價值水平與流動性水平。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的完整性與穩(wěn)定性決定基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流能否及時、準(zhǔn)確地償付投資人的本金與利息。同時，還決定了在發(fā)生特殊風(fēng)險事件時，交易結(jié)構(gòu)安排能否有效地降低優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券投資者承受的損失，保證優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券投資者盡快收回本金與盡可能多地獲得利息的償付。量化分析方法包括確定核心參數(shù)、損失模型與壓力測試、現(xiàn)金流模型以及大額壓力測試四個部分。大公通過損失模型與壓力測試確定目標(biāo)信用級別下基礎(chǔ)資產(chǎn)要承受的損失，進(jìn)而通過現(xiàn)金流模型考察在基礎(chǔ)資產(chǎn)承受特定損失后基礎(chǔ)資產(chǎn)是否能夠保證結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品利息與本金的償付。
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