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著名股份制專家劉紀(jì)鵬談申請創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)如何應(yīng)對改制難題
據(jù)記者了解，擬到創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)在改制過程中有很多疑問，尤其對如何改制才能順利上市非常關(guān)注，就改制中的難題和敏感問題，記者采訪了做過200多個(gè)股改案例的著名專家劉紀(jì)鵬先生。
三資企業(yè)應(yīng)大膽申請上市
記者：我們發(fā)現(xiàn)，一些企業(yè)擔(dān)心有外資股東對上市十分不利，在改制中盡量淡化外資的持股比例，而有些主板上市公司也有外資股份，您認(rèn)為有外資股東的企業(yè)能否在創(chuàng)業(yè)板上市?
劉紀(jì)鵬：90年代深滬股市成立之初就有外資參股的公司上市，至今主板市場已有四五十家上市公司存在外資股，由于發(fā)起人股份不能流通，外資股和國家股、法人股一樣被凍結(jié)，所以外資股的問題被掩蓋。政策上并沒有規(guī)定有外資股份的企業(yè)不能申請上市(《公司法》75條規(guī)定在至少5個(gè)發(fā)起人中，只要過半數(shù)發(fā)起人在中國有住所)，但在執(zhí)行中卻存在著限制性規(guī)定，這和法律沒有規(guī)定民營企業(yè)不能上市，但在實(shí)際過程中民營企業(yè)上市受到歧視是一樣的。90年代存在兩種立法思路并存的特有現(xiàn)象，以所有制的立法思路排斥民營和三資企業(yè)上市，在執(zhí)行政策中遷就了中國國情，主推國企上市。隨著中國加入WTO和產(chǎn)業(yè)升級，中國資本市場必須堅(jiān)定地削弱中國特色，給予三資企業(yè)國民待遇，而且大量借鑒國外企業(yè)的技術(shù)和管理能夠提升民營企業(yè)的競爭力，所以在實(shí)踐中形成的對三資企業(yè)不成文的歧視現(xiàn)象在創(chuàng)業(yè)板審批中應(yīng)被消除。據(jù)了解，主管部門對此反復(fù)論證，現(xiàn)已基本統(tǒng)一了看法，創(chuàng)業(yè)板第一批上市企業(yè)中就會有外資股東的企業(yè)。
從技術(shù)角度講，我更傾向于外方股東的持股比例不超過50%，因?yàn)楝F(xiàn)在還處于試驗(yàn)期，純外資企業(yè)或外方股東持股比例很大的企業(yè)上市還是一個(gè)漸進(jìn)的過程，目前仍以扶植中國境內(nèi)出資人的企業(yè)為主。從操作上講，我建議，第一，有外資股東的企業(yè)亦應(yīng)大膽申請上市;第二，不要為上市而破壞現(xiàn)有的股東結(jié)構(gòu)，在政策不明朗的時(shí)候調(diào)整股本結(jié)構(gòu)，有可能違反上市前12個(gè)月內(nèi)股權(quán)不得有重大調(diào)整的規(guī)定;第三，最好把外資股東的比例限制在50%以內(nèi)。
“終極所有人”的概念應(yīng)被接受
記者：剛才您提到《公司法》對發(fā)起人的規(guī)定，似乎并沒有限定是自然人還是法人，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)一個(gè)明顯特征就是創(chuàng)業(yè)者要作為自然人發(fā)起人股東，而且持股比例很高，如果發(fā)起人都是自然人，當(dāng)然自然人的背景也可能比較復(fù)雜，這類公司上市是否會遇到障礙?
劉紀(jì)鵬：創(chuàng)業(yè)板的基本特征是股權(quán)全流通，發(fā)起人可以獲得公司的原始股，從而在上市后實(shí)現(xiàn)可觀的收益，所以對發(fā)起人的規(guī)定極為敏感。如果企業(yè)發(fā)起人完全由自然人組成，在法律上和政策上沒有任何限制，即不僅對國有和民營沒有所有制歧視，對法人發(fā)起人還是自然人發(fā)起人也不應(yīng)有“人格歧視”。但在現(xiàn)實(shí)中，法人為出資人更容易被接受，有人不愿意露富，以法人為發(fā)起人能讓私人股東退到幕后，但這些“終極所有人”將日益被人們所熟悉，資本迷宮也會被識破，所以我們應(yīng)該引入并接受“終極所有人”的概念。既然對自然人作為發(fā)起人沒有限制性規(guī)定，為降低監(jiān)管成本應(yīng)該保證自然人發(fā)起人的合法權(quán)益。
但必須指出的是，有些企業(yè)趁這個(gè)機(jī)會掀起二次企業(yè)內(nèi)部職工股，向企業(yè)職工發(fā)放原始股，有的還在一級半市場進(jìn)行黑市交易，造成公司股權(quán)十分分散，對公司治理結(jié)構(gòu)也會產(chǎn)生不良影響。內(nèi)部職工股是90年代初期搞定向募集公司時(shí)出現(xiàn)的，這個(gè)概念現(xiàn)在應(yīng)該消失。因此，如果股權(quán)集中在五六個(gè)自然人手中是可以理解的，即使創(chuàng)始人股東的持股比例高達(dá)80%也不怕;如果股權(quán)分散在一兩百個(gè)員工手中，每個(gè)員工手中只有幾百股或幾千股，持股比例只有1%，持股目的在于吃大鍋飯、優(yōu)惠職工，企業(yè)一上市就拋出，這就失去了創(chuàng)業(yè)板市場扶植民營科技企業(yè)的作用。在此我建議設(shè)立5%的限制準(zhǔn)則，自然人股東的持股比例應(yīng)在5%以上，而不主張高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)。
發(fā)起人股票禁售期應(yīng)在兩年以上
記者：如果這些高度分散的自然人股東以法人形態(tài)出現(xiàn)呢?如果公司的發(fā)起人都是自然人，或者是自然人加上風(fēng)險(xiǎn)投資公司，自然人加上證券市場上的投資公司，這是否會加大創(chuàng)業(yè)板的炒作氣氛，而且對公司未來的治理結(jié)構(gòu)不利?
劉紀(jì)鵬：如果分散的若干自然人股東以一個(gè)合法的法人形態(tài)出現(xiàn)，如公司而不是持股會之類的中國特有產(chǎn)物，公司治理結(jié)構(gòu)不會發(fā)生混亂。規(guī)則允許一些民營高科技企業(yè)在上市前進(jìn)行必要的資產(chǎn)重組和調(diào)整，最近一兩年風(fēng)險(xiǎn)投資公司如雨后春筍般涌現(xiàn)，這些以流動性好、有退出渠道為投資原則的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，依托資本市場進(jìn)行分散組合投資，正是看到了創(chuàng)業(yè)板的股權(quán)流動性，他們投資于一級和一級半市場，提前進(jìn)入申請上市的企業(yè)中來，等待上市一年后拋出。要讓這些投資公司不發(fā)現(xiàn)這樣的機(jī)會是不可能的，企業(yè)在首次公開上市前獲取私募基金也是現(xiàn)實(shí)經(jīng)營與上市形象包裝的需要，所以兩者走到了一起。這類投資的天性是“喜新厭舊”，所以不要對此看不慣，重要的是修訂監(jiān)管原則，從企業(yè)健康發(fā)展角度考慮，發(fā)起人股票一年的禁售期是不夠的，延長到兩年甚至三年為宜，投資公司與企業(yè)結(jié)合的時(shí)間長一點(diǎn)，對上市公司和投資者都有好處，可以減少投機(jī)性泡沫，而對風(fēng)險(xiǎn)投資公司來說三年禁售期與其投資原則并不矛盾。
支持分拆上市反對捆綁上市
記者：改制中的資產(chǎn)調(diào)整也是大家非常關(guān)心的問題，許多上市公司打算分拆上市;而一些企業(yè)，尤其是高校企業(yè)在資產(chǎn)規(guī)模不夠的情況下準(zhǔn)備捆綁上市;有的企業(yè)不愿意讓股東分享所有的利潤，改制時(shí)剝離了一部分資產(chǎn)，在改制前進(jìn)行這樣的資產(chǎn)調(diào)整是否符合規(guī)范?
劉紀(jì)鵬：分拆包括分立和剝離，剝離是國有企業(yè)上市時(shí)存在的特有現(xiàn)象，由于當(dāng)時(shí)企業(yè)辦社會，上市時(shí)要強(qiáng)制性地將非經(jīng)營性資產(chǎn)剝離。以前上市還有額度和募集資金規(guī)模的配給，為使資產(chǎn)(主要指負(fù)債)和資本(主要指股本)達(dá)到可流通數(shù)量的限制，有的企業(yè)要將非核心業(yè)務(wù)、輔助業(yè)務(wù)剝離，這樣的剝離是可以被接受的。
分立與合并相對，是將一個(gè)法人變成兩個(gè)法人，涉及到共有的資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績?nèi)绾畏植�。如果企業(yè)根據(jù)經(jīng)營需要進(jìn)行分立，業(yè)績可分，而且分拆過程合理，就可以分拆。如果擔(dān)心規(guī)模太大不能進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板而進(jìn)行分拆就沒有必要，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板并沒有規(guī)定資產(chǎn)和資本規(guī)模的上限。
我認(rèn)為上市公司出于資本運(yùn)作的需要進(jìn)行分立也會成為普遍現(xiàn)象，母子公司雙重上市，達(dá)到資本雙重放大的效果，是資本運(yùn)作的趨勢所在。母公司欲通過子公司產(chǎn)生巨額利潤是早晚要發(fā)生的，這種資本運(yùn)作技巧事實(shí)上已被一些公司掌握，從法律上講也是無可厚非的。其實(shí)為防止分拆上市而設(shè)立的限制性規(guī)定也限制不住企業(yè)的變相運(yùn)作，而且控股公司在資本市場的運(yùn)作是不可阻擋的，所以不要限制分拆上市。
而對于捆綁上市，尤其是高校企業(yè)捆綁上市，我是非常反對的。首先將高校等同于高科技是非常錯誤的，我們經(jīng)歷了官辦高科技、高校高科技、公司高科技三個(gè)階段，只有在公司的組織形式上、在市場環(huán)境中確立的高科技公司才能成為我國高科技產(chǎn)業(yè)的生力軍，而照顧高校和科研院所上市的政策是非常錯誤的。尤其是一些校辦企業(yè)打著高校的品牌，以高校的品牌作資產(chǎn)與社會資源捆綁，甚至參股傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)也稱高校高科技，在資本市場受到追捧，對市
場造成非常不好的影響。創(chuàng)業(yè)板的上市門檻本來就不高，如果還要捆綁上市的話，說明這種校辦公司除了有牌子什么也沒有，而且對于一個(gè)初創(chuàng)企業(yè)，在其開發(fā)期同時(shí)搞幾個(gè)不同類的產(chǎn)品也是很難成功的，所以創(chuàng)業(yè)板要求主業(yè)必須突出。(記者于寧)
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